康缘药业：热毒宁持续高增长 基药红利带动口服品种增速

　　事 项

　　为进一步健全公司激励机制，康缘集团一致行动人“华康资产管理计划”6 月11 日通过二级市场增持了公司部分股份。(1)“管理计划”系由康缘集团及其控股公司的主要经营管理人员将自筹资金委托康缘集团出资认购，同时由基金公司按1:1.5 的比例提供配套融资认购设立。根参与认购“管理计划”的主要经营管理人员总计为24 人，“管理计划”资金总额为7500 万元。“管理计划”存续期为2 年，存续期可根据实际情况做相应展期。(2)6 月11 日，“管理计划”买入公司股份402，872 股，占公司总股本的0.0969%.“管理计划”拟在未来十二个月内以自身名义继续增持公司股份，累计增持比例不超过公司已发行总股份的1%.“管理计划”承诺，在增持实施期间及法定期限内不减持所持有的公司股份。

　　主要观点

　　1. 管理层现价增持彰显公司未来发展信心。(1)按6 月11 日收盘价计算，预计公司管理计划增持完成后的股价成本不低于31 元，对应14 年市场一致预期34.4 倍的PE，现价增持彰显了公司对于未来发展的强烈信心；(2)本次通过设立资产管理计划从二级市场增持的方式妥善的解决了制约公司发展的高管激励问题，实现了公司、高管利益与二级市场投资利益的统一，短期是公司股价的刺激因素，更利好公司长期持续的发展。

　　2. 基本面持续向好，预计14 年热毒宁终端增长超35%，基药红利释放带动口服品种增速回升。(1)1 季度热毒宁终端消化3 亿，同比增50%.在整个中药注射剂众多品种增速放缓，不断受到质疑的情况下，热毒宁保持相对较高增速实属不易，证明了该品种的产品力及销售能力。参考心脑血管中药注射剂市场，清热解毒中药注射剂市场同样将诞生超30 亿的大品种，我们认为热毒宁具备成为30 亿品种的潜质。预计14 年热毒宁销售收入增长35%；(2)预计一季度桂枝茯苓终端消化基本持平，销售端下滑25%，骨科等产品线渠道处于整合期，表现较弱。由于桂枝茯苓、复方南星止痛膏、腰弊通等新进新版基本药物目录，目前山东、广东等省份已完成新版基药目录招标，处于执行状态，基本药物红利逐步释放带动口服品种增速逐季提升。

　　3. 预计银杏内酯下半年开发放量，产品结构进一步改善。银杏内酯作为市场极为看好的心脑血管大品种，12 年获批后，公司13 年启动上市工作，但是受各地医保、招标等进度推迟影响，整体进度低于预期。我们认为随着下半年各地招标的陆续启动、医保目录的陆续调整，银杏内酯下半年将会逐步放量，目前已经在9 个省份中标，医院开发数量逐月提升。预计14 年银杏内酯贡献1-2个亿的收入，5 年有望成为过20 亿的大品种。

　　4. 热毒宁降价风险可控。尽管新一轮中成药调价方案尚未出台，但热毒宁是少数获得国家、省级多个奖项且通过确切临床数据证明疗效的中药注射剂，已经获得了与其他中药注射剂差别对待的权利。参考过往药品调价历程，我们认为最终发改委的降价方案风险处于可控范围。

　　5. 投资评级:强烈推荐(维持).维持公司14-16 年0.90/1.21/1.61 元的盈利预测，对应PE 为34.4X/25.7X/19.1X.公司口服品种重回增长轨迹，热毒宁30亿级别的大品种雏形已经显现，银杏内酯放量在即。看好公司短期营销改善及长期明确的成长空间，短期二级市场现价增持构成股价明显催化剂，继续给予“强烈推荐”评级。

　　6. 风险提示:(1)产品降价超预期；(2)银杏内酯推广不及预期