人民币汇率双向波动将更为明显

　　可以预期，随着未来热钱流动转向和国内外经济发生变化，人民币升值逐渐趋顶，人民银行可能在不久的将来继续扩大人民币日均的上下波幅，未来的人民币汇率走势将呈现更为明显的双向波动

　　邓 鑫

　　在各国货币竞相贬值的背景下，人民币汇率走出一波罕见的涨势。根据国家外汇管理局的数据显示，从4月1日至6月17日的48个交易日中，人民币对美元中间价22次创出了2005年汇改以来新高。6月17日，人民币对美元汇率中间价报6.1598，较前一交易日继续上涨9个基点，首次升破6.16关口，再创汇改以来新高。

　　惊人的升值速度

　　6月份以来，人民币已经五次创新高。按照2012年末人民币对美元汇率中间价为6.2855来计算，截至6月17日，今年人民币对美元中间价累计升值幅度达到2%，而2012年全年不过1.03%。值得注意的是，自5月底以来，在人民币兑美元汇率中间价维持强势的情况下，人民币即期汇率暂停了之前迅猛升值的势头，转为小幅回落并且迅速向中间价靠拢。与此同时，外资投行再度唱空中国，使得金融市场短期承压。

　　今年以来，人民币并不只是对美元升值。伴随着日本央行大规模量化宽松，人民币对日元升值幅度更是惊人，人民币自去年9月以来，对日元的升值幅度高达30%。再加上今年美元比较强势，美元对其他主要币种也在升值，今年年初到5月末，美元指数曾一度上涨了4.8%，进入6月，美元指数低位整理，由于市场密切关注即将召开的美国联邦储备委员会会议，希望该会议能够透露美国未来几个月货币政策的方向。总之，在强势的美元和更加强势的人民币双重推动下，人民币有效汇率在持续上升。若综合考虑对全球主要币种而言，人民币升值的幅度更大。

　　按照国际清算银行(BIS)在6月18日发布的最新数据，5月人民币实际有效汇率指数月率上涨2.07%，至109.72，创下1994年该数据公布来的新高。同时，5月人民币名义有效汇率指数月率上扬0.88%，至106.06，也创下2009年4月以来新高。人民币的坚挺超乎市场与企业的预期。

　　与现实基础的背离

　　实际上，本轮人民币汇率走强始于去年9月。值得关注的是，本轮升值伴随着大规模的跨境资本流入，尤其是热钱所致，且与我国当前经济基本面出现了明显的背离。

　　根据外管局的数据，今年外汇占款五个月连续增长，1-4月，金融机构外汇占款增量达15097.41亿元，月均增量约3774亿元，而去年全年金融机构外汇占款新增总额仅为4946.47亿元，今年前四个月已达到2012年全年的3倍。然而，5月外汇占款增加人民币仅668.62亿元，增长势头大幅放缓，较4月份2943.54亿元的新增量大幅降低了77%。这主要是因为国家外汇管理局在5月出台了针对异常结售汇的办法以及对虚假贸易进行打击，使得境外资金流入规模明显受到影响。

　　从宏观经济数据看，我国今年前五个月贸易顺差仅1月和5月份同比上升，其他三个月同比均出现了较大幅度的下滑。尤其是5月进出口增速大为下降，5月份出口较上年同期增长1%，远低于4月份增速14.7%。远远低于市场预期水平。

　　同时，今年一季度GDP增速7.7%，比去年四季度下滑。一季度全国有21个省区市的GDP增速低于去年同期，占比达67%，显示我国经济回升动力仍然偏弱。此外，一季度我国除出口增长较明显外，消费、投资增速均处于近年较低水平。国家统计局最新发布的1-4月工业增加值和社会消费品零售总额增速也低于市场预期。为此，近期不少市场分析机构下调了今年中国经济的增长预期，但仍略高于今年年初国家预定的7.5%的GDP增速目标。相比之下，美国今年一季度GDP增速2.5%比去年四季度有所增长。

　　目前，中国陷入了“本币升值—跨境资本流入—本币升值”的循环，并导致中国宏观经济面临极大困境。在经济放缓的背景下，人民币的快速升值未见得是一件好事。尤其在汇率已进入均衡区间后，这种背离经济基本面的升值，正对中国的出口产业构成显著的冲击。人民币升值对中国外贸企业的影响尤甚，企业出口签约和利润都受到较大的负面影响。中国商务部的调查显示，人民币每升值1%，棉纺织、毛纺织、服装行业的利润率将下降3.19%、2.27%和6.18%。

　　升值的两大原因

　　人民币不断升值，首先源于各国竞相开展的大规模量化宽松政策。去年下半年开始，全球主要经济体纷纷降息以刺激经济。目前全球主要币种大多维持低利率，很多币种处于接近于0的低利率。而目前中国一年期基准利率超过3%，高于美日欧等国的可比利率水平，导致企业和居民结汇意愿再次增强，境内外正利差刺激套利资本流入国内。

　　尤其是近来日本政府提供无限量的流动性，套利资金可以获取低息的日元，然后去换成高息的人民币，借助香港的离岸人民币市场上离岸与在岸人民币汇率差以及利率差完成无风险套利。具体来说，投资者可以在香港将日元兑换成离岸人民币，再通过跨境贸易人民币结算方式将人民币转入境内，以此套取境内3%人民币存款利率与日元零利率间的利差。与此同时，得到的外币贷款再用来购买银行的理财工具或利用远期信用证质押融资等套利手段。

　　可以说，从资本金融项目到贸易项目，套利方式种类繁多。

　　此外，2013年上半年，中美之间关于汇率问题的高层探讨涉及多个平台，包括G20财长会议美国国会汇率报告以及美国政要访华等。7月，中美双方还将迎来“第五轮战略与经济对话”，这些因素都可能是推动市场对人民币升值的强烈预期。

　　在全球各大新兴市场国家争相采取货币贬值的背景下，中国人民银行行长周小川在上海举行的国际货币会议2013年年会上称，国家相关部门已关注到热钱流动，并且已在进行检测，但中国不会通过竞争性的货币贬值，来提高自己国内的竞争力。如果人民币贬值，无疑会加速资金的撤离，并加快贬值，形成恶性循环，进而影响人民币的国际化，这可能是决策层不愿意看到的一幕。

　　人民币升值逐渐趋顶

　　国家外汇管理局日前发布的《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》在6月底即将实施，迫于外币纳入贷存比考核的压力，一些银行可能已经提前开始买入美元头寸以求达标，这或许是近期美元买盘力量增大的主要原因，也可能在一定程度上加剧了银行间资金面紧张状况。6月份下半月，预计人民币即期汇率将发生明显波动，短线回落概率较大且振幅拉宽。但只要中间价继续保持强势，那么只要“20号文”影响被消化，即期汇率会再次步入升值通道。

　　总之，目前要对未来走势转折点的时机作出准确预判并不容易。6、7月间，中美之间有一系列互动，这可能是扭转人民币汇率走势的最佳时机。但上述的国际议程全部结束，人民币会否如预期般走贬，依然有待观察。可以确定的是，当前人民币继续升值已经弊大于利。从经济基本面、国际议程以及企业感受等方面看，人民币汇率双向波动的时机已经成熟。从中长期看，人民币汇率目前的持续升值超乎市场预期，中国经济基本面不支持人民币持续大幅升值。

　　可以预期，随着未来热钱流动转向和国内外经济发生变化，人民币升值逐渐趋顶，人民银行可能在不久的将来继续扩大人民币日均的上下波幅，未来的人民币汇率走势将呈现更为明显的双向波动。

　　(作者单位:外交学院国际经济学院)