货币刺激稳增长作用有限

　　中国信托业协会8日发布首份《中国信托业发展报告(2013-2014)》(以下简称“报告”)。报告称，总的来看目前信托行业风险可控，但风险防控压力增大。截至2013年底，全行业计提的信托赔偿准备金已达90.60亿元，5家信托公司的23笔风险项目已被问责。专家称，现有可能产生兑付风险产品比重达0.55%，相比2012年的0.27%其压力增大一倍，信托公司转型迫在眉睫。

　　报告指出，长期以来信托业实行信托赔偿准备金制度和净资本约束制度，截至2013年底，全行业计提的信托赔偿准备金已达90.60亿元，实收资本总额为1116.55亿元，净资产为2555.18亿元，具有一定的单体或项目风险抵御能力，但伴随信托业的快速发展，信托业的风险也逐步显现。

　　报告认为，信托业兑付风近日，央行货币政策委员会第二季度例会新闻稿的两句话引发了市场人士的极大关注。第一句话是“当前经济金融结构开始出现积极变化”;第二句话是“灵活运用多种货币政策工具”。这两句话是央行货币政策委员会第二季度新闻稿比第一季度新闻稿多出的内容。特别是第二句话被部分市场人士分析为“可能会有更多定向宽松政策措施出台”。就货币政策总基调而言，如果定向宽松范围没有限制而明显扩大，那么很难还从整体上认定为这还是“稳健”的货币政策。事实上，应对国际金融危机以来，我国宏观经济已经经历了多次货币“放水“的刺激，但货币刺激的效果极为有限，且副作用越来越大，并已经成为影响到当前宏观经济金融稳定的主要威胁。

　　货币与经济的现实关系远比想象中要复杂。以信用货币为基础的现代经济，货币已经成为宏观经济运行的润滑油，而且还获得了短期推动总需求扩张的功能。但这并不意味着货币供应可以无限扩张，货币政策“包打天下”。应该看到，宏观经济增长表现要受到生产要素及其结构内在调节与平衡的制约。在科学技术未出现重大进步之前，一国社会总供求失衡，主要源于供求结构的错位与调整，使得宏观经济增长速度在均衡增长率之间小幅波动，进而为国家干预提供了操作依据。货币政策之所以能短期刺激经济增长，主要是改变了社会通胀预期，促使总需求短期快速释放。但从中长期看，在理性预期作用下，社会商品价格涨幅趋向一致，货币刺激就成为单纯的“放水”，并不会带来实际产出的增加。有人曾计算过2003年至今的房价涨幅，大体与货币供应量的涨幅保持一致。

　　为应对2008年国际金融危机冲击，我国货币政策担当了宏观经济刺激政策的主角。虽然表面上是中央与地方政府投资规模的急剧扩张，但适度宽松货币政策带来的信贷规模超常规增长与货币供应规模的急剧扩张，给予项目投资最大程度的资金支持。此后，为应对宏观经济下行压力，在多个时期货币供应出现“放水”情况。事实表明，货币政策不宜承担宏观经济刺激政策的主角。在经济下行期，财政政策优势更为明显，更应走上前台发挥积极作用。从2009年以来每一轮货币刺激效果看，边际政策效应期递减，如今货币刺激只会是带动房地产等资产价格上涨，而难以推动实际产出增加，且还明显增加了我国通货膨胀的潜在风险。就实际通货膨胀感受而言，当前我国城镇居民实际收入增长有限，日常商品价格上涨过快已经很大程度上抵消了名义收入的增长。

　　灵活运用多种货币政策工具是中央银行天然义务。货币政策以熨平宏观经济短期波动为目标，必然要求中央银行根据宏观经济运行变化相机抉择，选择适合的货币政策工具进行操作，以实现经济增长和物价稳定的目标。特别是当前我国宏观经济形势复杂多变，传统货币政策工具操作存在较大缺陷，而且传统货币政策工具的含义和理念也出现新变化，适应经济新形势的创新型货币政策工具也应运而生。中央银行有理由、有能力也必须要灵活运用多种货币政策工具。但这种表述不宜被解读为更大范围宽松货币政策的开始。

　　中央对当前宏观经济形势作出“三期迭加”的重要判断，而其中的“前期刺激政策消化期”主要应该是指对货币集中“放水”进行稀释。应该看到，我国庞大的货币供应总量，始终是高悬在实体经济的达摩克利斯之剑。虽然这些年新增的货币供应量主要流向房地产行业，使得物价形势总体可控，但房价上涨也存在与物价全面上涨类似的社会财富再分配效应，需要引起高度警惕。当前为了创造一个单位的国内生产总值(GDP)，需要新增近2个单位的货币供应量，表明了货币政策对经济产出推动作用已经非常低下。事实上，我国实体经济融资困难或成本高企，是产能过剩产业、僵尸企业、房地产业对社会资金的无效、低效占用，产生了明显的结构性资金供求错位难题。这一问题的解决，最终是要通过实体经济结构的主动调整来消除。如果仅仅是货币供应数量的简单增加，那么仍将存在“资金截留机制”，新增的社会融资还是可能流向与结构调整背离的行业、产业或企业。

　　当然，货币政策定向宽松机制还有待完善，定向刺激传导机制更有待疏通，但无论什么时候都不能过度依赖货币刺激来稳定经济增长。在过去货币“大水灌秧”的作用下，期待中的金融普惠并没有出现。这充分表明，为维持宏观经济健康增长，必须要坚持稳健的货币政策总基调。但如果是大面积、大范围的“定向宽松”，还不如一次小级别“全面宽松”来得过瘾。那样的话，又难免陷入“全面强刺激”的陷阱。险压力加大的原因，一是实体经济风险向信托传递，部分前些年大规模扩张的行业面临深度调整，个别产业风险显著上升，影响信托项目兑付。二是部分交易对手财务困难，特别是中小企业经营压力大，资金周转困难，可能难以按时偿还信托贷款。三是部分金融机构履职尽责不到位，未能发现交易对手涉及民间借贷、未及时发现交易对手违规担保或项目实际控制人挪用信托资金等问题。

　　对此，国务院发展研究中心金融研究所综合研究室主任陈道富表示，信托风险包括信托公司的风险和信托产品的风险。就信托产品来说，自去年来逐渐暴露出兑付的问题，原因是多方面的，其中中国经济正处于增长速度换挡期、结构调整阵痛期和前期刺激政策消化期的三期叠加是兑付风险大的环境因素。具体到信托方面，陈道富透露，现有可能产生兑付风险产品比重达0.55%，而相比2012年的0.27%，其风险比重加大一倍。他认为，信托行业监管和信托公司转型迫在眉睫。

　　报告称，在已发生兑付风险地区，监管层要求相关部门紧盯风险变化，严控重点领域，对房地产、融资平台、矿产等风险隐患进行重点监测和严厉问责。据报告透露，2013年以来，银监会对5家信托公司的23笔风险项目启动问责程序，对相关责任人员和业务团队给予经济处罚、行政处罚和展业限制等处罚措施。

　　对此，银监会邵敏处长也在发布会上证实，防患风险已形成长效机制。早在今年4月份银监会就下发99号文，也提到了正在进行防患风险的长效机制建设。包括信托产品的登记、分类监管、净资本约束等都在稳步推进。