吉林敖东：医药主业的潜力正在被挖掘

　　医药主业2012年增速加快 公司医药主业包括中药和化药。医药主业在经过多年的低速增长后，在2012年开始加快增长：2012年 Q1-Q3医药业实现收入3.1亿、6.7亿、10.2 亿，同比增长18%、21 %、26%，收入增速逐季加快。同时医药主业毛利率稳步提升： 2012年Q1-Q3的综合毛利率分别为 63.17%、 67.50%、71. 93%，毛利率呈现逐季提升的趋势。毛利率的逐季提升带动营业利润的大幅增长： 2012Q1-Q3 主业税前利润分别达到0.47亿、1.05 亿、1.5亿，同比增速达到 12.24%、29.44%、52.33%。

　　公司拥有众多优质医药资产，大股东希望做强做大医药主业 公司旗下有潜力的品种包括：敖东安神补脑液（销售额过 4 亿）、血府逐瘀口服液（中药保护品种） 、利脑心胶囊（中药保护品种） 、固元颗粒（中药保护品种） 、复方熊胆乙肝胶囊（中药保护品种） 、小牛脾提取物（销售额过亿） 、注射用核糖核酸等，这些品种分布在众多子公司之中。2013 年以来公司先后对旗下子公司进行梳理，增资，并对外投资新设生物技术公司，显示大股东做强医药主业的愿望。

　　人工肝项目给公司带来想象空间 2011 年，公司与美国生命治疗公司（VTI）签订协议，初步投资 200 亿美元，参股5-6%，投资人工肝项目，同时公司将根据项目的进展情况与VTI 公司协商是否继续投资。我国是肝病患者大国，每年约40 万人死于肝病。肝脏移植是目前唯一有效治疗肝衰竭的治疗方法，但通常肝移植病人通常需要长时间的排队等待，生物人工肝作为有效的治疗方法，能够帮助危重病人过渡排队期。目前人工肝项目在美国，欧洲启动进入3 期临床。人工肝项目市场前景广阔，给公司带来巨大的想象空间。

　　广发证券贡献丰厚现金流，塔东铁矿 2013 年开工 公司持有广发证券 21.03%的股权，过去数年净利润主要由广发证券的投资收益所贡献。广发证券作为民营背景券商，拥有市场化程度高、激励机制灵活等诸多优势。2012年 9月底，在19 家上市券商中，广发证券总资产规模和 ROE都居第三，未来有望在创新业务的带动下将取得显著增长。 公司持有塔东铁矿 30%的股权，拥有 102吨铁精矿的开采能力， 2013 年有望开工。

　　价值评估 28.66 元，目前股价仅反映广发证券的价值，给予“增持”评级 预计 2012-2014 年医药主业EPS0.19 元，0.23 元，0.28 元，给予 2013 年 22 倍的 PE 估值，每股合理价值在 5.06 元。我们以 WIND一致预期为参考，预测广发证券 2012-2014年净利润为净利润为 21.89亿元，30.37 亿元，35.61 亿元，给予2013年 30倍PE估值，则贡献每股21.4 元的价值。中性预计塔东铁矿每年贡献公司 0.96亿净利润，给予20倍PE估值，贡献每股 5.06元价值，三者合计，我们预计吉林敖东合理股价在 28.66 元。我们认为公司目前的股价仅仅反应了公司作为券商股的价值，而并未反应医药主业的改善。公司未来经营若能理顺，医药主业的潜力将会被充分挖掘出来，我们建议投资者积极关注，首次覆盖，给予“增持”的投资评级。

　　风险提示 A 股市场系统性风险，使得广发证券股价大幅波动。

　　马.金.良　 .国.海.证.券