康美药业：中药材全产业链战略步入收获期 推荐评级

        事项 康美药业21日晚公布股票回购预案，公司拟以最高不超过人民币6亿元自有资金，以不超过23元的价格回购公司股票，预计回购股份约为2609万股，占公司总股本约1.19%。

        主要观点1.股票回购彰显公司发展强烈信心。此次回购，公司将动用6亿元自有资金、以不高于23元的价格回购，预计减少股本2609万股，EPS提升幅度为1.2%。

        更为重要的是表明了公司管理层对未来的发展及股价的信心。

        2.药材贸易业务收入波动属于短期结构调整，长期空间依然广阔。公司13年上半年药材贸易业务增速下滑明显，我们认为主要受药材贸易结构调整导致。我们测算公司12年虫草贸易量约占药材贸易总量的1/3，其交易量波动对公司药材贸易业务影响很大。长期来看，药材贸易业务空间依然广阔，目前康美药材贸易市场份额不到5%。公司计划每年新开发3-5种新药材，人参、鹿茸、党参等市场交易金额都超过30亿，新开发的药材对药材贸易业务能够形成有效增量；长期来看，贵细药材如虫草、人参价格仍处于上升趋势，贸易量、价齐升可期。我们认为随着新的药材交易品种的开拓，未来药材贸易业务依然能够保持20%以上的增速。

        3.饮片业务产能下半年起逐步投放，增速有望提升。预计13年下半年北京大兴基地投产，新增产能6000吨，亳州中药饮片三期项目、四川阆中毒性饮片基地陆续于2014年投产。随着新增产能逐步释放，康美饮片业务逐步由区域拓展至全国，收入也将保持快速增长。预计13年全年增长30%。

        4.直销模式将促使康美消费品迅速放量。康美年内有望获得直销牌照，直销模式成功率极高，上量快，容易上规模。从已经获批的37张直销牌照来看，大多数公司能够在1-2年内迅速放量到5亿以上规模。康美中药材消费品系列产品与目前大多数直销保健品形成差异化的竞争，看好直销模式与康美消费品产品力的结合。预计公司13年年内获得直销牌照，14年起开始正式销售，3年之内有望达到20亿的销售规模。

        5.维持“推荐”投资评级：预计13-15年公司EPS分别为0.92、1.20、1.47，对应估值分别为21.1、16.2、13.2。公司药材贸易业务盈利模式趋于稳定，饮片业务处于产能释放周期，下游消费品有望借助直销渠道取得突破，维持推荐投资评级。

        6.风险提示：（1）药材贸易业务对现金流需求过大；（2）在建工程规模庞大