康缘药业：定增预案修订稿点评

　　投资要点

　　事件：近日，康缘药业公布了非公开发行股票预案修订稿，拟对康源集团和汇添富-康缘资产管理计划定向发行股票1，493.1572万股，其中康缘集团认购数量为497.7242万股；汇康资产管理计划认购数量为995.4330万股，定增价格为24.11元/股，募集资金总额为36，000.02万元。

　　点评：

　　大股东及高管增持，继续看好公司长期发展前景：与2013年1月公司前次公告的定增预案相同，此次增发主要针对公司内部人员，本次非公开发行股票完成后，康缘集团将增持497.7242万股，占康缘药业0.9689%的股份，另外一致行动人汇康资产管理计划将持有995.4330万股，占康缘药业1.9377%的股份，实际控制人合计控制康缘药业的股份将达到32.5580%，较目前的30.5390%有所增加。需要指出的是，除了公司董事长肖伟先生经由康缘集团通过此次增发进行了增持外，肖伟先生、康缘集团及其控股子公司(含康缘药业及其子公司)高级管理人员、核心骨干人员及康缘集团指定的其他人员共计65人也通过增发了此次增发，且增发计划承诺康缘集团和汇康资产认购的本次发行的股票自发行结束之日起36个月内不上市交易或转让，事实上表明了公司核心管理团队对其未来3年业务发展的信心。

　　上调增发价格＋取消杠杆，方案获批概率提高：我们还注意到，此次方案与前次方案相比有两点重大区别，一是此次修改稿对定增价格进行了上调，24.11元/股的价格较前次方案的17.83元/股(复权后低于15元/股)明显提升，公司实际控制人及核心管理团队愿意以更高的价格参与定增，无疑显示了其对未来3年以至更长时期公司运营趋势向好的判断。而此次定增也取消了此前资管计划优先级和劣后级的设定(原方案中高管作为劣后级投资者持有汇康资产管理计划33.33%股权，优先级投资者则享受固定收益)，相当于取消了财务杠杆，考虑到类似方案此前已有被证监会批准的先例，我们预计这次修改稿定增预案的获批概率将明显提升。

　　当期业绩增长平稳，产品储备梯队良好：2014年一季度，公司实现营业收入5.90亿元，同比增长22.32%，归属于上市公司股东的净利润7225万元，同比增长24.03%(扣非后净利润7041万元，同比增长29.19%)，我们预计公司一季度实现较快的利润增长主要是由于热毒宁销售增长迅速所致。考虑到2013年Q2以后热毒宁的销售基数走高，我们预计公司中报热毒宁的增速可能会有所回落，而口服制剂则继续保持平稳运行态势，公司整体业绩有望维持平稳增长。但我们也需要看到，作为国内研发领域颇具特色的中药企业，公司每年在研发方面的投入均达数亿元，占营业收入的10%以上，无论是规模还是比例都在主流中 药企业中居于前列。我们预计，公司前期上市的银杏内酯已基本完成国内各大区的招商工作，后续随着各地招标工作的陆续开展，该品种有望在2015年逐步进入放量期。总体而言，经过多年的研发积累，公司的品种已逐步进入收获期。此次定增如能够顺利实施，不仅将与此前的高管增持计划一起形成更加有效的管理团队激励机制，还将进一步增强公司的现金储备，为其产能投放及品种研发方面提供更有利的支持。

　　盈利预测：我们认为此次公告的定增预案修改稿方案设计合理，获批概率提高，也显示了公司管理团队对企业长期发展的信心。在业务方面，公司总体经营稳健，全年有望保持平稳增长态势，作为研发实力国内领先的现代中药企业，近年来对于新药研发投入力度较大，目前在研品种已逐步进入收获期。从中长期来看，作为拥有众多独家品种和潜在大品种的企业，其140亿元左右的市值仍有较大提升空间。我们预计公司2014-2016年EPS 分别为0.76、0.98、1.26元(不考虑增发摊薄，对应估值为36、28、22倍)，继续维持对其“增持”的评级。

　　风险提示：新产品放量低于预期，中药行业政策变化