江中药业：业绩恢复性高增长 未来期待国企改革

　　事件：公告2014年报，净利润同比增长54%，符合业绩快报预期。全年实现营业收入约28.34亿，较上年同比增2%；归属于上市公司股东净利润约2.65亿元，较上年同期增长54%，实现EPS0.87元。

　　点评：

　　整体毛利率继续提升，预计仍大幅受益于太子参成本下降：1、太子参成本下降明显，平均采购成本预计在45元/公斤以下，大幅提升主营产品毛利率，其中OTC毛利率76.64%，提升近12个ppt.14年全年归属于上市公司股东净利润约2.65亿元，同比增长54%，各季度同比增长-35.75%、38.99%、135.42%、230.23%。第四季度最明显，收入同比降13.15%，但净利润增速却达到230%。2、受累于商业大幅下降，14年收入较13年仅同比增长2%（13年同比下降12.97%，14年前四季度分别同比增长7.82%、6.73%、13.75%，-16.95%）。

　　分产品看，工业增速保持恢复性高增长，商业受累招标继续大幅下降。预计工业收入增速保持在27%左右，其中：中成药（主要为OTC），OTC业务收入16.4亿，保持恢复性高增长42%。1、预计健胃消食片增长近50%，2014年Q4大幅超预期，全年收入创出历史新高。其中，全年产品提价约10-15%，预计2015年增速将回落。2、新品乳酸菌素片增长较快，全年收入近1.5亿，预计2015年仍将保持近50%的增速；保健品和食品类，收入3亿，同比下降近20%，其中在广告投入下降明显的情况下，预计初元仍略有增长；参灵草仍受高端滋补品行业趋势向下的影响，预计同比大幅下降近40%。集团（非上市公司）推出的新品猴菇饼干（定位于养胃）于2013年三季度开始推广，目前商业模式逐渐成熟，销售保持良好势头。医药流通，收入8.75亿，预计仍受累于招标政策，整体收入下滑29%，拉低公司的整体收入增速，同时因为开拓了部分医院渠道，毛利率有所提升。

　　成本下降贡献利润明显，预计2015年回归常态，维持增持评级：公司营销能力强，同时存在国企改革预期，我们长期看好公司发展，2014年成功推出新品乳酸菌素片，预计未来也仍有望继续推出新品。15-17年EPS 1.07、1.28、1.52元，对应PE为28、24、20倍，维持“增持”评级。