华润医药整合路径不明 短期扩张恐逐渐放缓

　　华润进军医药行业十年，由华润原董事长宋林一手打造。与另外一家央企国药集团相比，华润医药工业板块大的整合刚刚开始，医药商业流通板块也尚未上市。在重组关键时刻，宋林落马，医药板块的整合何去何从引人注目。

　　这个答案最快也要到5月中旬才能揭晓。业内普遍认为，宋林的落马对华润医药板块的整合与整体上市是一个不利因素，大的整合方向可能影响不大，但在进程上会大为放缓。另外，华润医药过去几年急速对外扩张的态势也会放缓，至少短期内不会有并购行为。

　　整合路径不明

　　华润医药集团总经理陈济生在《华润》杂志2014年3月刊《医药引领者的抉择》中提到，2010年刚刚进入华润时，华润医药的年经营规模仅有436.7亿港元，其中工业148.3亿港元，商业278.2亿港元；经营利润才31.2亿港元，商业利润仅有3.9亿元。工业和商业在全国医药行业的排名分别为第10位和第7位。

　　3年后的今天，华润医药整体营业规模已达1137.8亿港元，3年的复合增长率达到53%，盈利能力直线上升。到2013年经营利润已达到75.6亿港元，其中工业47亿港元，商业33.4亿港元。华润医药在行业的综合排名亦跃居到第2位。

　　目前，除了准备出售的华润万东，华润医药涉及的业务主要包括中药、西药研发生产销售和医药商业流通，核心公司包括华润三九(000999.SZ)、华润双鹤(600062.SH)、东阿阿胶(000423.SZ)，未上市资产华润紫竹药业和华润赛科药业等。

　　“华润进军医药行业十年了，整体并购北药集团也有三四年时间，按营收计工业板块没有进入行业前三，大的整合有待完成，商业流通板块尚未上市，但是你看我们国药集团几年内就完成了大的整合。”针对华润的医药帝国，国药集团内部人士、医药行业资深专家干荣富如是对《第一财经日报》评价。

　　国药集团目前是国内最大的医药集团，其资产和营收总额相当于排名第二的华润医药加第三的上海医药(601607.SH)，在过去短短的三四年内完成了重组中国生物技术集团、上海医药工业研究院及医药商业流通板块国药控股(01099.HK)的H股发行上市。

　　反观华润医药板块，目前华润三九、华润双鹤的重组尚在途中，合并或业务重组均有说法；东阿阿胶早已确立独立发展，医药商业流通板块尚未证券化。

　　对业内的评价，华润医药集团内部人士对《第一财经日报》表示：“国药是几十年的积累，而华润进入医药时间短，从无到有，不可能一蹴而就。”

　　华润三九定位为“OTC及中药处方药”，近3年来，围绕这个定位内外并举，内部整合了北药集团和东阿阿胶旗下的相关资产，外部并购了安徽金蟾、顺峰药业及桂林天和，目前旗下资产不符合主业方向的有主营抗生素的九新药业和主营医疗服务的广州三九脑科医院。华润双鹤则以大输液及化学药为主营业务。

　　前几年的华润医药内部整合动作不大，涉及体量相对较小，大的整合其实刚刚开始。按照《第一财经日报》年初从华润集团一位高管处获得的信息，华润医药有两块重要的未上市资产华润紫竹药业和华润赛科药业，会选择在合适时机分别注入上市公司，而华润三九不符合主业方向的子公司将剥离出来归置到集团相关业务板块。

　　按照这种整合逻辑，主营OTC业务避孕药“毓婷”和安全套的紫竹药业将注入华润三九，主营心脑血管药的赛科药业将注入华润双鹤；九新药业会从华润三九剥离至华润双鹤，三九脑科医院则会从华润三九剥离出来，归置于华润医疗集团有限公司(下称“华润医疗”).

　　按照华润对各大产业要求“行业前三”的风格，“业务重组说”比较吻合。但4月15日停牌后，华润内部又传出“合并说”，认为华润医药的工业板块将通过三九与双鹤的合并实现整体上市。“合并模式”在国企界亦有先例，此前上海医药及广药集团都是通过这种模式实现了整体上市。

　　不过，在业内看来，任何整合首先是业务层面的整合，简单的资本整合不一定能实现价值最大化。“三九和北药的业务结构、企业文化完全不一样，如果合并问题会很多，我觉得不大可能合并。”干荣富告诉《第一财经日报》，国药集团工业板块在A股有国药股份(600511.SH)、国药一致(000028.SZ)、现代制药(600420.SH)和天坛生物(600161.SH)等多个上市公司，虽然之前也有考虑过成立工业中心、合并上市，但是考虑到股东利益，操作流程复杂，已经放弃这种想法。

　　宋林落马，大华润新董事长傅育宁上任之后对医药板块是什么思路？对此，上述华润集团内部人士告诉本报，傅育宁过来没几天，暂时还没有对内讲什么思路。

　　业内认为，以傅育宁在招商局集团偏保守的风格来看，整个大华润短期内对外扩张的态势可能会暂停，而偏向内部整合与产融结合，医药板块也不会例外。
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　　医药流通业务单独上市？

　　华润内部早已明确，待北药和三九整合基本完毕，医药板块会如华润其他产业板块那样在香港整体上市。在既定战略下，华润三九与华润双鹤合并、实现医药工业在A股整体上市显然缺乏必要性。

　　事实上，华润医药营收近千亿港元的商业流通板块目前没有证券化，这也成为华润医药整体上市最大的噱头。

　　华润医药内部提供的数据显示，医药流通板块主要包括华润医药商业集团有限公司及安徽华源医药股份有限公司，2013年总营收930.3亿港元，经营利润33.4亿港元。

　　陈济生在内刊上透露，华润医药商业最近几年的主题就是内部整合与外部扩张，在商业模式上开创了“现代医药物流延伸系统”(HLI).

　　“2013年华润医药首先对总部进行实体化改革，由战略管控定位改变为实体运营管控；将医药商业集团与华润医药总部进行合并，建立‘一办八部’运营管控架构，同时成立生产制造、市场营销、创新研发和信息化4个中心，进行实体运营操作。将工业制造、研发课题、资金配置以及市场资源策划进行统一管理。工商一体化管理的形态初步形成，原本分散的资源得到了整合，工商形成合力并取得了可喜成果。”

　　华润医药商业板块近年极力打造的HLI项目，被其视为改革医药商业盈利模式的创新之举：2011年率先引进国外技术对医院药库进行信息化改造，开展物流延伸服务，引起医药行业的广泛关注；2012年继续深化服务模式的创新，又引进了美国医院用的智能药柜系统，有力地提升了医院服务水平，在方便客户的同时亦获得了可喜的市场份额；2013年自主开发信息系统，成功搭建了HLI医院智能一体化服务平台，并快速在河北、广东、北京、山东等地的三甲医院和社区卫生服务中心实施，得到商务部等部委的认可和推广。

　　华润医药商业的HLI项目其实核心在于药房托管，由于获得了医院药房药品的独家配送权，所有的药品供应商必须先通过华润医药才能把产品做进医院，华润医药商业的营收规模得以大幅提升，盈利能力得到加强。在这种高度的话语权下，甚至还可以与药品供应商进行价格谈判，盈利最大化。

　　上述华润集团高管曾对《第一财经日报》透露，华润医药整体赴港上市的战略其实早已明确。

　　业内猜测，如果华润医药在香港整体上市，亦可能有两种路径：一，工商一体化整体打包上市；二，将工业板块主要放在A股，医药流通板块单独赴港上市。

　　先说第一种，从华润内部来看，华润创业(00291.HK)集合了啤酒、饮料及连锁超市华润万家等，工商一体化已有参考模式；业内认为，上海医药、广药白云山也是采用了工商一体化、“A H”股的模式。这种模式的好处是华润医药板块完全实现了整体上市，缺点是“工商一体化”的概念不一定有最好的估值，操作起来也比较复杂。

　　第二种，医药工业板块放A股，医药流通板块单独赴港上市。这种模式在业内就是很典型的“国药模式”：在国药系整合中，除了包括天坛生物在内的生物制品业务平台中生集团已明确将赴港整体上市外，医药工业板块保留了国药股份、国药一致、天坛生物的独立发展，而医药流通板块国药控股则单独在香港上市。这种模式的好处就是操作简单，估值最大化。

　　不过，有华润医药系高管对《第一财经日报》透露，以往华润医药板块大的战略都以宋林决策为主，现在整合还远未完成，原来计划在2015年完成赴港整体上市更是没有时间表了。

　　干荣富也表示：“我们中生集团赴港整体上市还在排队呢，华润医药更没这么快了。而且宋林出事了，境外的投资者肯定会观察一段时间。”