医药行业报告：面临政策逆风 惟危中有机

　　行业增速放缓，惟可维持双位数字

　　中国医药制造行业收入增速从2011年的30%增长，下滑至2014年1-11月份累计的12.8%，增速呈下行趋势，主要由于中国经济增长放缓，加上中央着力压低药价，药价下行导致整个行业增长减慢。而医改指向破除以药养医，加强医保控费，加上发改革要求各省市于2015年6月底前完成招标，未来半年降价压力仍然较大，预期整个医药制造行业增速于2015年将会维持下行趋势。不过，考虑到人口老化持续，中央加大对医药行业的支持，预期药品市场规模未来增速仍可维持约GDP增长一倍的水平。惟医药板块过去两年整体向上的情况将会终止，要获得超额回报，个股挑选将会变得更为重要，研发能力较强，拥有较多独家产品的公司将较有优势，另外，具医院概念的企业亦是一个可取的投资标的。

　　内地医疗器械行业最坏时刻已过

　　于五个主要医药制造子行业中，2015年医疗器械行业的表现将较为突出。内地医疗器械行业利润增速受中央加强反贪力度的影响，出现大幅下跌的情况，然而，预期反贪对业界的影响将会逐步减弱，加上中央持续鼓励医院使用国产医疗器械，工信部提出建立主动使用国产医疗设备激励机制，卫计委亦提出重点推动三甲医院应用国产医疗设备，国产医疗器械生产商于国内市场的占有率有望加速提升。预期2015年医疗器械行业收入增长可望维持在2014年的水平，利润增长则会回升，至双位数字增长。

　　药价压力增，利研发强具独家优势企业

　　医改及招标加快令药价下行压力增加，而从最近的安徽省药品招标结果可见，独家产品的降价幅度，整体较非独家产品为低，可见，独家产品的议价能力较非独家产品为强，所受到价格的影响亦较少。因此，拥有较强研发能力，独家药种较多的企业将会更具优势。在此情况下，研发能力较强，拥有大量独家与创新产品的企业，将会较受市场所喜欢，如研发资金超过收入逾一成，新产品销售占集团总收入逾两成的中生制药。另外，独家产品占比较重的企业，受压价的影响会较少，如七个主要独家产品贡献收入逾七成的中国中药，相信可维持于高于行业的增速水平，同时更具备国家改革以及注资概念，有估值重估的空间。

　　医疗服务行业快速增长，关注医院概念

　　医院为药品销售的主要渠道，为整个制药供应链的樽颈，中央开放医院资源，让民资可以发掘这块宝藏。另外，医改重点破除以药补医，医院服务收入占比提升，医疗服务增长将高于制药，加上民资改善公立医院的营运效率，配合供应链管理，医院潜在盈利能力不容忽视。投资者可关注具资金实力较强的内地医药综合企业复星医药，以及估值相对较低又刚与华融国际签订了战略合作框架，使其成为公司未来资金来源之一的华瀚生物制药。另外，其他具独特概念如油价下跌得益者利君国际，亦会是2015年的投资主题。

　　调整后估值更吸引，予以“推荐”评级

　　香港医药股升浪从2012年中开始，到2014年10月从低位上升了230%，期间于2013年中呈现横行整固，并在2013年第四季再展升浪，至2014年初经过了一次15%的调整，而在最近亦从高位向下调整了15%，仍然维持着浪高于浪的走势。虽然市值加权指数从高位仅回落了15%，但当中不少中小型股从高位调整了30%，大部份企业2015年预测市盈率已回落至20以下的水平，可见，对比A股的医药板块，港股医药企业的估值明显吸引，予以“推荐”评级。