张茉楠：美国货币政策转向拐点临近

　　◎张茉楠 (国家信息中心预测部世界经济研究室副主任)

　　越来越多的事实表明，美联储货币政策转向对全球资本流向以及金融资产价格将产生巨大影响，近期全球资本市场的剧烈震荡就是对此的强烈反应。

　　近来，对美联储货币政策收紧的市场预期在不断强化，但美联储选择政策退出相当谨慎，并采取“边走边看”的态度，考虑到美国经济复苏仍具有较大的波动性，政策过早退出可能让经济遭遇意想不到的“逆风”。然而，相比其他发达国家，美国经济具有相对增长优势，未来美联储货币政策是否转向取决于长期维持低利率的必要性和成本，削减资产购买计划规模，并逐步回归货币政策常态也是大势所趋。

　　美国经济内生增长动力开始增强，就业也开始逐步改善。奥巴马第二任期内正在积极推行的包括提高增长潜力、推进“能源独立”战略、推动“制造业回归”等在内的再工业化政策，预计技术创新起到重要作用的行业如机械、汽车、飞机、航空航天设备、计算机等的出口能够保持比较强劲的增长，从而有利于重塑美国竞争力基础。特别是美国就业状况不断改善且楼市复苏加速这样的状况，都为美联储在日后缩小购债规模创造了条件。去年底以来，失业率也维持在7.5%~7.8%水平，尽管仍未能恢复到金融危机前的水平，但也还算符合预期目标。

　　数据显示，在IMF追踪的1929年以来的14轮经济周期中，本轮全球经济复苏是最缓慢的，但信贷反弹却是最快的。目前全球央行的资产规模约为18万亿美元，占全球GDP的30%，是十年前的两倍。量化宽松无法对冲债务 “去杠杆化”，更不是让美国真正走向复苏的正确出路，而美联储为量化宽松所支付的成本也正在逐步上升。

　　从美联储自身看，长期量化宽松政策加剧了美联储资产负债表的风险。金融危机以来，美联储资产负债表从危机之前的不到9000亿美元飙升至目前的3.078万亿美元，增长了两倍多，如果美联储在今年剩下的时间继续推行QE3，其规模可能会超过4万亿美元。美联储资产负债表的高速膨胀意味着其可能每年需要给银行的准备金支付500亿~750亿美元利息。现在准备金的规模已经超过1.6万亿美元。如果美联储保持现在的购买资产速度，那么准备金规模将在一年以后再增加1万亿美元。

　　笔者认为，尽管美联储主席伯南克一直在对量化宽松政策退出与否持谨慎态度，然而，美联储已经在酝酿货币政策转向，并开始着手“退出路线图”，最终“退出”只是时机的选择问题。从退出路径看，美联储很可能将采取逆向操作，即先“退出量化(减少债券购买)”，后“退出宽松(启动加息进程)”，彭博调研显示，美联储将在今年第四季度把每月购债规模从850亿美元削减至500亿美元。另据CNBC调研显示，华尔街预计美联储将在2014年2月开始削减购债规模，彻底结束量宽的时间预计将在2014年7月之后。

　　笔者预计，美联储量化宽松退出将在2014年初，而第一次加息将出现在2015年第二季度，加息将成为美联储调整货币政策的主要手段。此后，在首次加息后开始出售所持有的证券资产,预计这一过程需要3年~5年,且将根据经济和金融环境的实质性变化作出调整。当然，政策调整和力度也要视情况而定，由于美国通胀预期比较稳定，且家庭去杠杆化进程持续、居民收入和消费增长迟缓、财政紧缩以及全球经济等不确定性因素的作用下，为了避免对美国经济造成二次冲击，美联储并不排除动用新的政策工具，在政策工具选择上美央行会选择对美国最有利的工具，并将目前超低利率稳步回调至理想化的“中性水平”，既不再产生刺激作用，又不妨碍经济继续增长。

　　美国货币政策转向的拐点正在临近，一旦美国开始实施退出战略势必推动美元中长期走强，对全球流动性、资本流向以及全球金融市场 产生显著而深远的影响，新兴经济体被“剪羊毛”效应也将不可避免。