“篮子”货币或悄然调整 首季外储“缩水”260

　　尽管近期中国央行未发出汇改新动向的信号，但比较不同经济阶段的人民币汇率走势及外汇储备数据，或许可以得出“篮子”货币悄然调整的结论。

　　国家外管局统计数据显示，2013年第一季度国际储备资产增加1570亿美元(不含汇率、价格等非交易价值变动影响)，其中，外汇储备资产增加1571亿美元;而涵盖汇率估值因素的中国央行口径之一季度外储增加额为1310.6亿美元，二者相差260.4亿美元，换言之，受汇率估值影响，中国外储“缩水”了260.4亿美元。

　　与此同时，汇率估值之外，随着近期美国国债收益率持续攀升，持有大量美国国债的中国外汇储备恐怕承受较大投资收益压力。

　　事实上，旨在提高中国外储资产收益率的创新外汇储备运用已提上政府工作议程。7月5日，国务院办公厅发布的《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》指出，创新外汇储备运用，拓展外汇储备委托贷款平台和商业银行转贷款渠道，综合运用多种方式为用汇主体提供融资支持。

　　“指导意见一方面可以支持有需要的企业‘走出去’，另外，也昭示美国国债收益上升背景下，决策层试图拓宽投资渠道，通过外储多元化来改善收益率。” 7月5日，招商银行[7.33% 资金 研报]总行金融市场部高级分析师刘东亮告诉经济观察报。

　　“缩水”260.4亿美元

　　一季度，美元指数由年初的79.74上行至3月底的83，升幅4%，一般而言，人民币汇率与美元指数呈70%的负相关性，即美元指数走强，人民币汇率七成可能性走弱。但无论是人民币对美元中间价，还是即期价格，人民币汇率首季均显强势。

　　但进入6月中下旬以来，人民币汇率疲软走势凸显。人民币对美元中间价有8个交易日出现下跌;即期汇价亦呈下行走势，如从6月17日的阶段最低点6.1236，贬至25日的6.1503。而此期间的美元指数从80最高升至7月5日的83.9，二者似乎又恢复了负相关性。似乎与此相呼应，当日，人民币对美元中间价报6.1790元，较上一交易日回落35个基点。

　　外管局在国际收支平衡表中体现的外汇储备资产——仅仅记录外储交易变动的数据，这在今年一季度为1571亿美元。央行口径的外汇增加额数据仅为1310.6亿美元，这显示，包括汇率损益等非交易层面的外汇增加额为负的260.4亿美元。

　　这一期间，人民币对美元即期价格由年初的6.23　上行至3月底的 6.21;人民币中间价由1月1日的6.28　升至 3月底的6.2689。于是，或许可以得出美元汇率下行的情况下，一季度外汇储备的汇率估值变动使之缩水260亿美元。

　　一位外管局人士称，汇率估值之外，可能还得考虑美元资产交易性因素的作用。

　　不过，以前并非如此。以2010年一季度为例。当时，外管局公布的国际收支平衡表数据显示，一季度中国外储增加了960亿美元，同比增长46%。而央行公布的一季度外储增加额为479亿美元，同比增长25.25%，即外管局和央行分别公布的外储数据，二者相差481亿美元之巨。

　　彼时，美元汇率的上涨与下行正在越来越大的影响到外储增加额。2010年首季因估值等综合因素，外储“缩水”481亿美元，即在美元升值的背景之下，可能欧元和其他外币的贬值是一个重要因素。

　　一位接近外管局的人士曾向经济观察报解释，当时美元汇率进入升值通道，以欧元为主的非美货币普遍震荡下行，因此以美元计价的外储一篮子货币资产中，美元兑换其他货币(欧元、日元等)的结果是外储资产的减值。因此481亿美元是外储交易行为之外的净减值。

　　而现在的情况是，人民币汇率走强之时，央行公布的外储新增数依然在缩水。这可能说明一篮子货币的权重与币种已经发生变化——其或许关乎汇改机制的调整。

　　逻辑上，据银行间资金交易员观察，美元指数与人民币汇率呈70%的负相关性，即当美元指数上行时，人民币汇率有70%的下跌可能性。但就一季度而言，似乎并非如此，人民币汇率与美元指数亦体现出正相关性。

　　自2005年7月21日汇改，央行宣布人民币汇率不再钉住单一美元，而是参考一篮子货币进行调节。在一篮子货币的具体种类和权重未公布之前，国际投资机构纷纷猜测货币篮子的构成及权重。

　　央行行长周小川曾在2011年1月表示，人民币汇率参考一篮子货币大约有20种，这是中国首次大致披露人民币汇率所参照的一篮子货币的数量。而周小川在2005年披露的美元、欧元、日元和韩元是“篮子”的4种主要币种，新加坡元、英镑、马元、卢布、澳元、泰铢、加元是“篮子”的7种次要币种。

　　周小川重申，增加人民币汇率弹性有助于降低中国输入型通胀。在市场供求基础上，参照一篮子货币的变化来进行调节，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

　　美国金融注册分析师汤新宇说，“篮子”中各币种的权重并不透明，唯一的官方信息是美元权重明显低于50%。 其在当时估算的4种主要货币的权重分别约为美元40%、欧元15%、日元12%和韩元8%，次要货币的权重总和约为25%。

　　诚然，“篮子”的成分和权重需动态调整。汤新宇预测，美元的权重将持续减少，而对中国的商品输出国的权重将持续增加。

　　但迄今为止，没有人知道“篮子”货币真实的成分和权重;只知道随着国际资本的加速流动，以及国际生产与贸易投资带来的全球价值链的变化;央行的“篮子”货币似乎也在悄然调整，这关乎人民币汇率市场化改革。

　　不过，中国国家信息中心发布宏观经济报告称，1-5月份人民币实际有效汇率升值已达5.6%。下一阶段随着美元将逐步走强，一揽子货币中美元权重较大，人民币实际有效汇率存在继续升值的趋势。这也暗示趋利的短期资本仍有可能再度流入。

　　一位中国投资公司高管表示，人民币汇率市场化的方向是改革汇率形成机制，而不是让汇率接近所谓的均衡水平。具体而言就是改革外汇市场的交易主体和交易机制，取消非市场的管制和约束，让外汇市场逼近充分竞争的市场机制。

　　热钱变冷?

　　与此同时，透过外储变化可以洞悉热钱的流向。虽然因为汇率估值或交易因素，外储蒸发了260亿美元(账面统计);但一季度的大量热钱却蜂拥而至。

　　外管局数据显示，2013年1、2、3月银行结售汇顺差分别高达380、232、404亿美元。但若去测算1-5月份的结售率与付售率的话，会发现热钱流入趋缓的态势，如果说1月份体现出“大进大出”，5月份的资金流入则明显放缓。

　　与之对应的，外汇占款1-5月数据为：6836.6亿元、2954.3亿元、2363亿元、2943.5亿元，668.62亿元，不难看出，前四个月新增外汇占款达1.5万亿元。5月份较4月份大幅缩水了77%。也是年内单月新增外汇占款量首次降至1000亿元以下。

　　某种程度上，热钱是结果，诱因则是汇率与利率政策，过去6个月，央行向市场传递了强势人民币的信号，且无意扭转人民币升值预期，这给了短期资本更多的无风险套利机会;虽然升升不息的人民币与经济基本面看起来有些脱节，经常项目顺差占比GDP的2%左右，理论上，早已趋于均衡水平;但人民币依然不改升势。这可能与其肩负的人民币国际化或“稳货币”的使命有关。

　　但现在的情况或许有所不同，近期中国高层多次提出“盘活存量”，即去杠杆，压债务，让风险充分暴露出来的思路又令人民币汇率走势出现了微妙变化。正如与高层观点同步的是，6月中下旬以来，人民币对美元中间价一反常态走软。

　　兴业银行[10.05% 资金 研报]首席经济学家，市场研究总监鲁政委则表示，激活存量货币单纯靠金融政策做不到，还需要其他宏观政策的调整，必须及时修正偏高的人民币汇率。

　　不过，“长期资本考虑的是资本回报率，汇率与利率政策可以吸引短期资本，却很难真正留住长期资本。”社科院金融重点实验室主任刘煜辉说，“这只是序幕。”

　　而人民币的弱势亦意味着2013年以来外汇储备的快速增长将告一段落。

　　招商银行总行金融市场部高级分析师刘东亮则认为，目前没有证据表明升值已经结束，转为看跌人民币面临相当大的政策风险。