表内外融资现松紧两重天 货币政策或按兵不动

　　影子银行激增，传统信贷萎缩，这种暗藏风险的金融变异终于在7月止住了恶化的趋势。

　　人民银行日前公布的金融统计数据显示，7月信贷及货币增长超过预期：7月新增人民币贷款6999亿，同比多增1598亿;广义货币供应量(M2)增速从上月的14%加速至14.5%，M1增速从上月的9%加速至9.7%。

　　与此同时，上半年狂飙的社会融资规模，则在7月份踩下刹车：7月份社会融资规模为8088亿元，比上年同期少2434亿元。主要是社会融资总量中的表外流动性(未贴现票据、委托信托贷款、债券股票融资)比去年同期下降2805亿元。

　　而在经济企稳回升迹象出现的大背景之下，认为货币政策应该“按兵不动”成为业内主流观点。

　　表外渠道急速收缩

　　“7月当月非信贷融资规模仅为1000多亿(1089亿)。”交通银行金融研究中心研究员鄂永健对《第一财经日报》表示，一是因为外币贷款折合人民币减少1157亿元，这与人民币升值预期减弱有关;二是未贴现的承兑汇票大幅下降了1783亿元，这与监管加强有关;三是企业债券融资仅为461亿元，可能是因为6月底银行间市场流动性紧张的影响。

　　“除了贷款以外，其他社会融资分项在7月普遍下降。”中金公司首席经济学家彭文生认为，新增贷款高于预期，但是社会融资总量大幅下降，后者体现了治理影子银行和地方融资平台的影响。

　　受债券收益率上升等因素影响，债券净融资在7月份继续维持低位，只有461亿元;票据直贴和转贴利率仍明显高于1～5月平均水平，导致银行压缩票据资产，未贴现票据继6月份大幅净减少后，7月份继续净减少1783亿元;市场资金面整体趋紧促使套利行为缩减，信托和委托贷款增量分别比上月下降63亿元和88亿元。

　　总体看来，尽管7月社会融资规模较少，但由于前6个月的社会融资规模较大，2013年1～7月社会融资规模为10.96万亿元，仍然比上年同期多2.13万亿元。

　　稳增长更靠信贷

　　“2013年7月末，人民币贷款余额同比增长14.3%，较上月提高0.1个百分点;当月人民币贷款增加6999亿元，同比多增1598亿元，属历史同期较高水平。”鄂永健表示，按照全年新增贷款9万亿、三季度投放20%计算，三季度每月的贷款投放在6000亿元左右，从这一角度来看7月信贷投放不低。

　　“实际投放量接近7000亿，明显偏多。”光大证券(601788,股吧)的研究报告称，同时，人民币信贷中企业中长期贷款连续第2个月上升，走势背离企业中长期贷款年初高、年中一路走低的季节性规律。这从另一个侧面显示了信贷对实体经济的支持力度加强。

　　7月新增的6999亿元人民币贷款中，非金融企业及其他部门贷款增加3920亿元，其中，短期贷款增加2284亿元，中长期贷款增加2431亿元，票据融资减少1038亿元。

　　在上半年，委托贷款、信托贷款等银行表外融资方式盛行。但在当下监管层控制银行表外业务的大背景之下，稳增长开始更加依赖于普通信贷。

　　鄂永健认为，7月信贷投放较高的原因有二。其一，近期政府提出了支持铁路、城市基础设施、棚户区改造、环保等领域的稳增长措施，这对信贷需求有一定提振作用;其二，6月份受市场资金紧张、银行流动性压力较大的限制，贷款投放不多，部分贷款推迟到7月份发放。

　　中国银行国际金融研究所副所长宗良在接受本报采访时表示，委托贷款、信托贷款受到一定控制，整体上来讲符合预期。在一定程度上，减缓了此前出现的“经济冷、货币热”的问题，能使资金更多地流向实体经济。

　　M2增速反弹

　　7月末，广义货币(M2)余额105.24万亿元，同比增长14.5%，比上年同期高0.6个百分点;狭义货币(M1)余额31.06万亿元，同比增长9.7%，比上年同期高5.1个百分点。

　　“7月末，M2和M1同比增速分别较上月提高0.5和0.7个百分点。”鄂永健认为，在非财政性存款季初同比多减、财政存款大幅增加以及外汇占款增长可能依然低迷等不利因素的影响下，当月货币供应增速却有所回升，这可能是因为同业存款增加较多。M1增速回升也可能与企业经营活动企稳有关。

　　彭文生认为，广义货币增速反弹，反映银行间流动性的好转和治理影子银行带来的季节性存款出表减少。

　　M2反弹的主要原因来源于两方面：7月央行公开市场净投放规模为3080亿元，银行间利率比6月底显著回落，流动性条件较6月显著改善。这使得商业银行的贷款投放和其他资产扩张(例如同业贷款)的能力增强，推动存款增速上升。

　　此外，银监会出台“8号文”之后，理财发行量减少，6月份理财回表量下降，相应也降低了7月份的货币出表量，这也是M2 同比增速反弹的原因之一。

　　“从M2和M1增长的超预期加速来看，货币总量的扩张并未因为社会融资总量增长的放缓而受影响。”上述光大证券研究报告称，“流动性投放从表外向表内的回归会缩短投放链条”，“非地产投资(主要应为基建投资)在7月获得的银行信贷明显增加”。这些都有利于实体经济增长。

　　货币政策或将“按兵不动”

　　“7月信贷有短期因素影响，未来信贷将平稳增长。”鄂永健表示，预计全年新增贷款8.5万亿～9万亿，贷款余额增速继续有所回落。年内货币政策仍保持稳健基调，利率和准备金率保持稳定的可能性较大。

　　事实上，近期公布的7月经济数据已经开始显示经济增长有企稳回升态势，在这种背景之下，保持政策的连续性和稳定性显得尤为重要。

　　“展望未来，预计CPI通胀率仍将保持合理可控水平，今年年底同比涨幅将低于3%或在3%左右，全年通胀率同比涨幅平均为2.6%，远低于政府3.5%的目标。”摩根大通中国首席经济学家朱海斌认为，今年年内利率将保持不变。

　　“预计货币总量政策维持中性，在此情形下，未来几个月 M2增速将小幅下降，围绕14%波动。”彭文生认为，虽然流动性条件改善、货币增速较6 月反弹，但是与今年前5个月相比，总体融资环境仍然偏紧，货币政策紧缩的可能性也小。

　　宗良称，从目前情况来看，货币政策还是发挥了预调和微调的作用。市场供求没有出现一个明显变化的趋势，不急着进行利率、存款准备金率的调整，更多地考虑用公开市场操作调节短期流动性。

　　鄂永健也认为，在外汇占款持续低迷的情况下，预计逆回购可能将成为常态，作为基础货币投放、引导市场利率平稳运行的主要工具。