法国央行前副行长：人民币国际化面临挑战

　　文章内容为法兰西银行前副行长Jean pierre Landau在上海金融与法律研究院和刘洪儒金融教育基金会联合举办的“年会2013：再启开放的力量”上的演讲实录。

　　说到全球的资本市场，最近波动性非常大，尤其在过去五个月，很多国家都面临资本流动的逆流，现在美联储退出QE，利率可能就会上升。首先给大家读一下我们有一位专家所说的话，然后我会讲一下对中国一些前景想法。

　　新兴市场成为资本流动受害者

　　我们最近资本市场流动很大，很多国家发现他们资本流动有一种逆向的趋势。现在他们受到很多外部因素影响，尤其美联储政策对于很多国家影响很大。大家要看到全局，我们给大家系统性的解释。新兴市场是受难者，他们没有办法为全球情况负责，但还有一些国家实际也可以说是罪魁祸首。

　　最近资本市场波动性可以看到一些国际金融机构扮演非常重要的角色。他们有几个特点，一是他们有良好的弹性，在发达市场上的零利率对于其他国家造成重大的影响。在2008年之前资本流动主要由银行推动，他们有长期的视角，推动资本跨境流动。现在资本流动频率特别高，金额比较小，最近资本流动特别影响到新兴市场。实际很多机构投资人会在新兴市场发展中间进行一些套利，发达市场的改变会直接影响到新兴市场，会影响他们的股本市场、资本市场。

　　在不同国家经济发展有很强的不平衡，市场受到了全球资本市场的影响。各个国家金融市场不一样，但是又在一个统一全球市场影响下，因此不同国家受到影响不一样。可以看到中国蓬勃发展的情况，但是其他国家确实看到了很多危机，譬如现在欧洲的危机。

　　警惕资本流动造成风险敞口

　　另外，我们在规模方面也不一样，新兴市场和资本市场之间流动性过剩规模也不一样的，这样就有一个大鱼小池塘的问题。国际投资会造成不同国家的资本价格的巨大波动。我们可以看到很多国家对于国际的变化非常敏感。在我看来。这种汇率也解释了2013年6月之后，因为美国货币政策发生变化各国受到的巨大影响，这个也说明了我之前我的观点。

　　这个零利率可以说是主要因素。现在一旦利率变成零，资本流动就会受到很强的驱动去套利,有些国家的风险敞口就会变得特别大。我们都知道新兴市场是受害者。尤其在2013年6月份之后，很多国家对这种风险期间非常明显。我们一定要注意发达国家政策的变化，过去几个月很好地说明了全球从2002年之后，全球利率一直比较低，低利率主要是美联储对政府的投资，发达国家里面的零利率对全球汇率造成压力。

　　对于我们未来有什么影响呢?实际上为了迎接挑战，新兴市场必须做好准备，重大影响就是汇率的浮动性，但是浮动区间是很有限的。现在很多新兴国家都知道他们是最大美元存储国，我们有七万亿信用是存在美国之外的，汇率波动往往是自我加强的。

　　国际金融系统或融合或分离

　　第三点，全球市场的利率和我们的汇率有正相关的关系，必须在我们汇率政策之间有更好的合作。很多国家已经考虑要进行这样的系统改革，希望通过调整自己的货币政策跟国际政策达到一致。

　　目前环境下，系统本身产生出更宽松的货币政策。在一个相反的情况下，当货币政策紧缩的时候，这样的反应会是不对称的，但是现在央行都是独立的，只照顾国内的利益。除了主要政策之外还有一些实际的障碍，因为货币政策和它的结果之间并不是线性的关系。假如在理想情况下货币政策有这样一个方向，但是全球的传导机制导致它的结果并不会像你的预想，而且货币政策也会被抄送，这样的抄送有时候会非常的强大。因此货币政策的制定要抗衡全球资本市场对这些货币政策的操纵，必须有一个全球的视角来捍卫货币的稳定性，通过特殊手段保护自己。

　　一些国家减少整体上的波动性后，开始增加外汇储备，自从2000年以来，虽然整个国际经济是通缩型，但是外汇储备在相当多国家在不断增加。这是因为全球化。现在的外汇储备也是内部和外部的稳定机制，因为央行对于国内银行来讲是一个最后借贷的机制。无论多少外汇储备也没有办法抵抗系统性的冲击。在你有非常高的外汇储备的时候会看到2009年发生金融危机时候仍然无济于事。非常少的外汇储备移动会造成汇率的资产价格的巨大波动，总的来说我认为国际的金融系统现在正处于十字路口，可能未来有两个方向，它可能会走向一体化，走向融合，或者走向分离，这两个方向的可能性都很大。

　　如果能够走向融合当然会有很多优势，但是假定这些国家能够自己通过一些协作保护自己，那么分离可能更加容易发生，在银行界我们已经看到这样的趋势了。储蓄和投资现在是非常不对称的。

　　人民币国际化面临挑战

　　回到中国的情况。我没有办法对中国做出一个非常高明的判断，中国现在已经是全球第二大经济体，可以看到全球稳定架构对中国是最有利的。那中国怎么样为全球金融稳定做贡献呢?

　　中国有最高的外汇储备，很多人认为这是造成全球不平衡的一个很大的因素。另外中国也能够对全球金融稳定做出贡献，尤其是发生金融危机的时候。我们展望的未来人民币的国际化现在正以非常有利的步伐前进。未来的十年会是有相当多的进展，它是一个支付的工具。

　　当然中国会做出一个选择，做一个决定，人民币的功能对于跟其他的主要货币相比会是怎么样的定位。中国怎样用自己的人民币的国际化和外汇储备进行全球的资产的配制。中国的案例是非常特殊的，中国现在也有一个两难的境地，如果要成为一个国际的货币你要承担一些债务，在短期和中期。那么中国货币结构跟它在国际的资产负债的结构非常不对称，不匹配。所以中国要考虑怎样把它在海外的资产逐渐转换成以人民币计价的资产和负债。

　　最后毫无疑问如果中国决定让人民币成为一个储备货币，那么管理的这个过程会非常不容易，我非常有兴趣去关注未来怎么进行管理。以前有些资产被认为是没有风险的，它是一个价值的储存器。在未来全世界会追求很多无风险稳定的资产，有很多国家资产和负债不匹配。美国和其他的几个主要的货币国家提供最多的流动性，一个新的国际货币的出现可能对全球的金融体系有一个很大的贡献。中国如何来降低这样一个不确定性，全球都值得关注。

　　Jean Peirre Landau于 2006年至2011年间担任法国央行第二副行长、法兰西银行董事局成员、国际清算(BIS)及金融稳定论坛成员，同时出任G7、G20经济和金融政策、经济合作与发展组织等工作组成员。