中国的货币流动性突然消失了吗

　　中国的流动性是多还是少，这似乎成为困扰中国经济和货币政策走向的一个难题。一方面是不断激增的外汇占款，一面却又是市场和银行间短期利率的大幅飙升，中国缘何出现这样的流动性悖论?

　　其实，中国的流动性存在着严重的结构性问题，流动性失衡问题十分严重。从货币存量上看，中国流动性仍比较充裕，中国信贷规模当前居全球第一，中国广义货币(M2)约为美国的1。5倍，是世界第一货币发行大国;M2与GDP之比达到2，远超过日本的1和美国的0。7。

　　特别是在全球货币持续宽松以及美联储QE被大大延后的背景下，跨境资金再次长驱直入。然而，去年9月份大幅增加的外汇占款，却没有带来资金面的预期宽松，反而再现流动性趋紧的态势，特别是进入10月份以来，银行间市场利率快速上升，显示资金面趋于紧张。

　　事实上，在经历了去年6月份的“钱荒”之后，央行开始清理金融不良资产，银行收缩了资产规模增速，负债增速也相应下降，杠杆率出现小幅下降。最新的公开市场显示，央行已经恢复逆回购进行投放，但是招标利率水平较上半年有明显抬升，资金成本高企，又很难转加给下游实体部门，实体流动性趋紧的情况短期内不会有明显改善。

　　事实证明，中国存量资产和存量流动性并不少，但期限错配、结构错配和方向错配不仅使资源配置的扭曲，也导致了大量不良资产、闲置资产和沉淀资产，这是中国经济最大的风险和结构失衡所在。

　　首先，社会总杠杆化增速过快且分配不均融资增速过快，导致这两年中国融资杠杆大幅上升，原本不完善的金融体系中隐藏的问题将被不断放大，使得市场风险大幅上升。

　　其次，信贷占融资比重大，银行参与度过高，风险过度集中融资中信贷比重较大，融资渠道比较单一。债券、股权等市场不发达导致银行参与度过高，融资风险与银行捆绑紧密。

　　再者，金融经济与实体经济的背离，以及对实体经济的“挤出”在中国表现得更为严重。其直接表现就是货币金融投放大量增加，但资金利用效率却大大降低。金融市场将金融资源大量配置到产出效率较低的基础设施，以及房地产领域。反过来，金融资金并没有流向实体部门，而是又回流至金融体系内直接或间接地将资源通过金融体系内。

　　更为深层次的问题是中国经济当前可能正处于一个资产负债表衰退的初期，即债务紧缩周期。2008年国际金融危机以来，以地方政府为主导的投资扩张，使得对资金有饥渴症的地方政府通过表外贷款、银行间债务融资等形式与其对接，大量资金流向了地方融资平台和政府驱动投资的行业。

　　如果认识到，当前流动性不足更多的是因为上一轮“加杠杆”导致债务率上升和资产负债表恶化，并进而出现“债务通缩”局面的情况下，宏观政策的重心就不仅仅是通过降息和降准来降低借贷和融资成本，更重要的是通过改善资产负债表，从源头上控制中国经济杠杆率过快上升势头，涉及到中国投资驱动型经济增长方式的改变，金融财政体制改革的深化、投资效率与资源配置效率的提高，以及对“政府失灵”的矫正，中国必须着眼于解决债务依赖型增长的制度成因，而这一过程确实还任重道远。

　　稿源：楚天金报

　　作者：张茉楠