[乔虹]乔虹：微刺激政策功效超预期

　　9月份，摩根士丹利在众多国际投行中率先上调了中国今年的GDP增长预期，其上调的依据何在?面对当前的宏观经济形势，央行货币政策将如何运行?中国经济是否仍将回归由房地产启动经济的老路……

　　带着这些问题，《第一财经日报》日前专访了摩根士丹利中国首席经济学家乔虹。

　　政策见效超预期 大摩上调GDP增速预测

　　第一财经日报：9月初摩根士丹利上调了中国今年GDP增速预期，你的依据是什么?

　　乔虹：我们9月8日的报告将中国2014年全年的GDP增速由原来的7%提高到7.3%，同时将2015年GDP增速由原来预期7.2%下调至7.1%。我们做出这个调整并非依据8月份或者7月份的数据，我们的依据是2014年二季度以来，受政策刺激以及外部环境的改善影响，中国经济的复苏比我们预期的要好。这些政策的发力时间点和力度都超过我们的预期，而且见效速度越来越快。基于此，我们上调了2014年全年中国GDP增长预期。

　　另外，我们进一步下调了CPI预期。最新的预测数据是，2014年全年CPI同比增长2.1%，2015年同比增幅为2.2%。

　　需要非常注意的是，我们看到一些数据显示中国经济仍然面临下行的风险，这种逆势而动的压力很大，也对政策的连续性和政策祭出的频率提出了很高的要求。

　　日报：你认为当前的经济放缓是周期性的还是结构性的?目前的货币政策对于这种经济放缓是否对症?

　　乔虹：既有周期性也有结构性，具体表现在外需因为全球经济增速缓慢比较疲软，而同时内部的结构性调整也面临阵痛，不过这并不影响经济里三个微周期。我们使用摩根士丹利中国经济指数MS-Check来看，这个模型将经济周期分为三个阶段，C-R-I-C(Crisis- Response-Improvement-Complacency，即危机-回应-改善-满意)，每个阶段大概是12个月的时间。中国目前正处在R到I的过程中，这个周期过程中，经济的表现跟政府政策具有极强的相关性。经济数据不好，政府作出反应，经济就会有所反应;但政府稍一放松，经济就又稍显疲软。

　　货币政策领衔 继续以定向为主

　　日报：距离2014年结束只剩一个季度了，对最后一个季度的货币政策如何预判?

　　乔虹：货币政策还将延续稳中有松的基调，货币政策操作中更重视短期操作，减少短期流动性风险，不过最终目的还是要降低企业的融资成本。把工业生产价格指数下降的因素考虑在内，当前实际的放贷成本是8.5%左右，远高于同期实际GDP增速7.5%的水平。尤其是与过去相比，融资成本问题就更显严峻：在2008年至2013年的5年中，平均实际GDP增速在9%左右，但同期的平均融资成本是6.2%。这表明企业的高融资成本已经极大地吞噬了企业利润，这也成为经济企稳的压力因素。

　　日报：可能会采取哪些工具?

　　乔虹：因为房地产市场仍然面临继续下行的风险，下半年的货币政策将继续保持宽松，而且应该定向为主，比如PSL(抵押补充贷款)以及定向降准应该还会继续。因为定向降准在货币政策当局看来更有的放矢，也更温和，避免货币再度流向那些产能过剩的产业;另外央行的货币政策篮子里有足够的工具，而且央行在货币政策领域的创造性还是很强的，可能还会有其他新兴工具，全面降准的可能性已经进一步下降到20%。

　　日报：那继续定向宽松的方向可能是哪些领域?

　　乔虹：取决于情况的变化，现在还没有看到其他特别需要帮助的行业，但是如果假设看到生产资料企业经营比较困难，劳动力就业出现问题的话，重心可能会转移。

　　日报：从今年年初以来，财政领域并没有出台显著的刺激政策，在企稳经济方面好像主要是货币政策领衔，这种趋势仍将继续下去?

　　乔虹：财政政策方面的空间比较有限，因为经济增速放缓以及房地产市场下行导致的土地转让金收入急剧减少导致财政收入增速放缓，而且中央和地方财税制度的一些干扰因素，财政领域出台大规模刺激的可能性不大。

　　日报：你刚刚也强调了降低融资成本的问题，通过资本市场改革尤其是债券市场能否实现这个目标，需要注意哪些因素?

　　乔虹：应该培育成熟的市场，允许出现违约，帮投资者形成投资风险意识。目前我们债券市场的准入是从融资方进行限制，允许谁可以发行谁不可以发行债券，这一方面造成了巨大的寻租空间，同时也降低了资本配置的效率。应该把发行权和定价权下放给市场，相信市场的能力。也可以从投资方制定投资门槛，从投资方对某些产品进行限制。

　　房地产市场不确定性仍在

　　日报：你刚从国外回来，现在国际投资者对中国经济最担忧的是什么?

　　乔虹：他们还是比较担心中国经济增速下行：第一点，对房地产市场的调整，目前没人知道这个调整会持续多久，这是他们比较担心的;不过国际投资者对中国的经济判断也不是非常完整，他们一般关注流动性比较强、周期性强的股票，通过这类股票来看中国经济形势，但这其实不是一一对应的。

　　日报：那你会怎么给他们讲中国经济的风险，你通常会告诉他们什么?

　　乔虹：我觉得最大的风险还是房地产市场的稳定程度、调整时间和政策之间的平衡。看到当前的中国经济现状，我并不是特别担心。假设房地产部门销售不畅，造成库存问题继续爆棚，而短时间内又没有出台政策稳定信心的话，则会对实体经济造成很大的影响。

　　日报：现在已经看到很多城市放开限购了，房地产贷款利率下限也已降到七成，是不是说又回到依靠房地产拉动经济的时刻?这跟定向宽松冲突么?

　　乔虹：这并不冲突。因为你从房地产政策的可持续性和合理性来看，政府出台限购或者限贷政策并不是要一劳永逸地用这个制度来控制市场，动一下也不见得是偏离。而且原本的限购政策和限贷政策就存在一定的不相容性，如果房地产限购政策放开能够有助于消化库存，企稳这个市场对经济也不是坏事，房地产市场下行之后，对于房地产相关的上游和下游的工业和消费项目都出现明显影响。

　　日报：按你的分析，短期能够让工业部门企稳的是不是关键还得依靠房地产?

　　乔虹：从短期来看可以这么讲，但仅仅依赖房地产并不能转化成长期的效果。真的治本的办法是继续推行改革，释放改革红利。

　　日报：你说到改革红利，中共十八届四中全会要开了，你对这个有什么预期，你认为会释放怎样的信息?

　　乔虹：四中全会会有依法治国、反腐等重大决策，这是一个好消息。