银行股：大象难起舞

　　上世纪70年代后期的美国是现阶段银行股合理估值水平的较好参照体系，两者都面临着经济转型困境;都处于金融改革的预期之下;转型期间市场整体估值都较低;以利息收入为主的银行业务结构;以“规模增长”为主的盈利增长模式

　　受优先股即将推出的消息刺激，11月7日，银行股集体上涨，不过，从微小的涨幅可以看出，银行股始终无法真正讨得投资者的欢心。

　　即便三季报业绩表现还不错、行业估值相对大盘的整体估值折价幅度较大。但在不良资产可能上升、利率市场化压缩利润的负面预期下，银行股或许很难在经济转型周期中重演“大象起舞”的戏码，无论是投资者还是银行自己都到了要适应银行低估值的时候。

　　估值继续探底

　　作为A股市场的第一权重股，银行股今年市场变现颇为暗淡。

　　今年以来，网络服务、传媒、医疗服务等热门板块的涨幅都在70%以上，而银行股却出现了3.24%的跌幅。相比上证综指、沪深300两大指数6.16%、7.23%的跌幅，银行股表现似乎还不算太差，但其超低的估值水平却让不少持有银行股的投资者感到困惑。

　　“从估值的角度来看，银行股已经趴到"地下室"去了，第三季度经济数据向好，为何银行股表现还是不温不火。”作为一个长期持有银行股的股民，田华深感疑惑。

　　统计数据显示，目前沪深A股和沪深300的动态市盈率分别为14.08倍和9.81倍，而银行股的动态市盈率只有5.29倍。市净率则更加低，只有0.98倍，这意味着有半数银行股的股价已经低于净资产。同期沪深A股和沪深300的市净率分别为1.7倍和1.41倍。

　　事实上，目前，并不是A股银行股最差的时间。银行股表现最糟糕的时候是今年上半年。从AH股溢价的角度来看，今年上半年，超过半数银行股H股较A股出现了较长时间的溢价。如今，这种情况已经转变，A股溢价的银行股变多。11月6日的数据显示，目前只有农业银行和招商银行H股相对A股溢价，可见，海外市场对于内地银行股的看法更加谨慎。

　　两大因素困扰

　　“银行股就是垃圾。”这是一位大户股民在看到11月4日银监会主席尚福林发出“做好应对不良资产上升工作，确保不积累新风险”表态后的反应。尚福林是在银行业化解产能过剩暨践行绿色信贷会议上发表的上述言论。当日，银行股下跌0.78%。

　　尚福林在讲话中表示：“银行业决不能等待观望、回避矛盾、把问题往后拖，更不能因为短期内可能产生不良贷款而阻碍产能严重过剩调整大局、延误推动化解时机。”这被市场解读为，因本届政府希望遏制信贷增长、房价上涨与产能过剩，放宽了银行不良贷款的容忍度。

　　“之前银行的利差太大了，所有钱都让银行赚了。对于坏账的计提有不足，如今要开始提坏账，情况肯定不会比之前好，所以银行估值才会被拉低。”上海一家私募基金人士在接受《国际金融报》记者采访时表示。

　　瑞银证券分析师甘宗卫在其报告中也表示，上市银行整体不良余额今年第三季度回升4%，不良率回升一个基点至0.95%，但考虑到经济结构性问题持续存在等，预计第四季度不良回升压力仍在。

　　此外，从利率市场化的角度来看，利差缩小给利润带来的压力也在影响银行股的股指。天相投顾的数据显示，从季度累计营业收入的同比增长情况来看，2013年以来16家银行类上市公司的累计营业收入同比增幅逐季趋缓，归属母公司所有者净利润同比增长幅度较之非银行类上市公司要低了3.2个百分点，比沪深A股上市公司整体净利润同比增长水平要低了近1.5个百分点。换句话说，银行股这次拉低了A股上市公司利润增幅的水平，这对过去被高增长光环环绕的银行股来说是头一遭。

　　并非明显低估

　　尽管各大银行都在积极采取举措应对产能过剩环境下的资产质量恶化，但在恶化情况没有明显转变之前，银行股低估值的状态可能会持续很长一段时间。

　　“目前银行股较低的估值正是反映了对经济转型中经济增速下行、银行资产质量长期恶化的预期，并不存在明显的低估，未来长时间内银行5倍至6倍的市盈率、1倍以下市净率将是常态。”民生证券银行业分析师邹恒超指出。

　　邹恒超表示，上世纪70年代后期的美国是现阶段银行股合理估值水平的较好参照体系，两者都面临着经济转型困境;都处于金融改革的预期之下;转型期间市场整体估值都较低;以利息收入为主的银行业务结构;以“规模增长”为主的盈利增长模式。

　　“这一历史阶段中，虽然美国银行股盈利增长非常稳定，十年业绩的复合增速为11.2%，但当标普500指数市盈率从上世纪70年代初的15倍至20倍降到8倍至9倍时，银行股的市盈率降到了只有5倍至6倍。与此同时，美国银行股市盈率相对于整体市场市盈率的折价长期维持在30%至50%区间，上世纪70年代以来美国银行股PE折价平均值在40%。”邹恒超表示，目前银行股的市盈率折价为40%，从相对市场的市盈率估值来看也并不存在明显低估。