云南白药举债18亿补充营运资金 财务数据异常高增长存

　　大智慧阿思达克通讯社5月24日讯，云南白药（000538.SZ）前天（22日）公告称，公司股东大会已经同意发行18亿元用于“补充营运资金”。与此同时，在公司业绩持续高增长的同时，财务数据却显示出异常：应收应付账款均大幅增加，且经营性现金流长期为负。这让市场对公司资产质量和经营现状产生怀疑。

　　**存在瑕疵的增长业绩**

　　“云南白药的漂亮的业绩成绩单是有很大瑕疵的。”深交所综合研究所长期关注云南白药的一位研究员对大智慧表示。他认为，云南白药最近公告的财务数据存在“虚高嫌疑，或者说业绩质量存在瑕疵”，主要证据有三个：

　　首先，应收、应付帐款均大幅增加，对公司资金面形成巨大的压力。在2013年一季报的合并报表中，应付帐款的期末余额高达21.62亿元，而当季的净利润收入则仅有3.75亿元。在2012年，公司各季度财务报告也显示，应付帐款一直在10~20亿元之间徘徊。不仅如此，一季度应缴税费和财务费用分别增加了667%和480%。“可见，云南白药业绩报告只是外表光鲜而已”。

　　其次，经营性现金流长期为负数。2013年一季报显示，在营收、利润增长的情况下，经营性现金流净额为-2323.57万元。公开资料显示，2010年到2012年一季度连续9个季报都显示经营性现金流为负。“在现金为王的市场中，一个企业创造现金流的能力出了问题是非常可怕的”。

　　第三，2012年年报数据“有问题”，主要体现在新厂房折旧年限长达39年，而同类型的企业则大都在25年~30年之间，“仅此一项，就虚增了净利润和净资产2700余万元”。

　　与上述研究员观点一致的还有华南某机构投资的研究总监何珊。何珊认为，云南白药的“财务报告很说明问题”，不仅应收应付帐款居高不下，更让她担忧的是，“计提比例和方式都存在问题”。

　　对于上述质疑，云南白药董秘办一位工作人员对大智慧表示，公司新厂区的规模是现有的三倍多，“这么大的盘子要活起来，对资金的需求非常大”。这一说法也得到了公司一位高级管理人员的肯定，该高管对大智慧表示，公司“已经全部搬进新厂区，产能有望扩大三倍之多”。他还指出，虽然现在还有部分产品的生产线由于要申请新版GMP还没用开工生产，“但一切进展顺利”。

　　不过，很多投资人对这一解释并不满意。同处昆明的红塔证券一位分析师对大智慧表示，“最需要烧钱的固定资产投入大都完成，如果只是需要运营起来，没有道理发行如此庞大规模的债券”。

　　2011年下半年，云南白药开始整体搬迁，将昆明市区中的所有单位搬迁到新区。今年4月，最后三个剂型生产线进入搬迁。

　　**公司资金面压力或与地产项目相关**

　　红塔证券另一位分析师吴样则直言，云南白药募集如此大量的资金，是“借新厂区运营之名，掩其经营窘境之实”。吴样认为，云南白药“从来都不是专心主业的企业”，在房地产热的时候，“公司大量的资金进军地产”，但经营业绩“非常可怜”，甚至不得不在5月初的时候发公告要剥离其地产业务。吴样透露，公司地产业务从开始到剥离，都“涉嫌利益输送”，在目前的公开材料中，很难看到关于地产项目的详细公告。“既然（地产）都要剥离出去，业绩肯定是很差的，不排除这个窟窿需要主业的资金来填补”。

　　长期关注云南白药的个人投资者王双也将云南白药地产项目的剥离与公司运营资金紧张联系了起来，理由主要是：第一，地产业务的剥离与发债筹资在时间上非常接近；其次，地产项目剥离到了公司大股东名下，存在利益输送的嫌疑。

　　北京大学光华管理学院刘崇博士则认为，地产项目在公司整个资产中的占比非常有限，对公司资金链的影响也不会很大。公司运营资金的紧张，主要还应该“从其他方面找原因”。但他也同时承认，地产项目也凸显出了“公司在发展思路和路径上是不清晰的”。

　　**公司发展潜力遭质疑**

　　西南证券一位刘姓分析师认为，“公司最大的问题时财务管理能力太弱”。他认为，从产品上来讲，公司的产品还是很有竞争力的，“至少目前市面上还没有竞争对手”。公司目前的财务管理能力问题太多，财务规划远远跟不上公司发展。

　　而麦肯锡长期关注医药保健品营销的高级顾问刘威则从运营的角度也对公司的发展潜力提出了质疑。他认为，虽然白药系列产品在市场上很少有替代品。但面对原材料、人工等要素价格上涨的压力，以及宏观上对中药产品价格的压制，白药系列产品的利润面临的压力很大。而对市场呼声很高的白药系列牙膏等日用产品，刘威表达了另一种担忧，“牙膏市场竞争非常激烈，白药牙膏的市场地位很容易受到冲击”。

　　华南一位机构投资者的投资总监楼新平认为，白药系列产品很难有很大的创新，从这个意义上讲，“公司只能深耕于现有的产品”，深耕现有产品的主要方法就是加强营销能力。而公司应收账款的大幅上涨，也说明“产品的营销进入了瓶颈期”。“如果公司不能解决营销问题，发展或将受到很大的限制”。来源：大智慧阿思达克通讯社