中国中药估值仍有提升空间

　　国内领先的综合性医药企业：中国中药是国内领先的大型综合性医药企业，传承了自明代以来开创的“梁仲弘腊丸馆”、“冯了性”、“同济堂”、“源吉林”等祖铺老号。公司总共拥有500 多个品规的中西药和生物制药的品种，而去年收购同济堂以后独家基药品种增加到7 个。2014 年上半年中药/西药/生物制药分别占据公司销售收入的87.1%/11.0%/1.9%。

　　公司主力产品中，仙灵骨葆/玉屏风颗粒/鼻炎康/颈舒颗粒/润燥止痒胶囊分别占据2014 年上半年销售收入的34.6%/8.6%/8.3%/7.1%/5.6%。其中仙林骨葆在国内骨质疏松药中拥有领先的市场份额，玉屏风颗粒则是流传超700 年的流感古方，拥有很高的品牌知名度。

　　同济堂与原盈天医药销售网络优势互补，磨合完成后将达到“双赢”效果。公司与同济堂合并后去年销售团队经历了磨合期。但是长远看同济堂在二三级医院中拥有非常强的销售网络，其主力产品仙灵骨葆在三级医院的覆盖率高达72%。原盈天医药则在基层医药和零售药店拥有广阔的网络，产品在三级医院覆盖率偏低。双方合作以后同济堂的药物能进一步渗透到基层医院，而原盈天医药的优质产品在三级医院的覆盖也将有所增加，因此双方合作会达到“双赢”效果。

　　仙灵骨葆、玉屏风颗粒、鼻炎康片等主力产品将维持较快增长。基于骨质疏松药的市场需求和仙灵骨葆良好的知名度，而且骨质疏松药未来在OTC 市场有较大拓展空间，我们认为仙灵骨葆未来1~2 年将维持稳定的增速。

　　由于2014 年上半年没有去年同期的流感等因素影响，公司主力产品玉屏风颗粒上半年收入出现小幅下滑，但是由于去年下半年基数比较低，预计该产品下半年销售增速将明显恢复。目前玉屏风颗粒在三级医院的覆盖率仅46%，但是这个药适用范围很广，公司未来将通过与知名专家合作进行临床试验等方法推向更多科室。

　　鼻炎康下半年将首先在广东省提价10%~20%。由于产品目前售价过低，我们认为提价不会影响销售量。产品目前以零售药店为主，未来将努力拓展基

　　层医院，首先力争进入广东省基药目录。随着覆盖面的拓宽产品销售将维持较快增长。

　　公司将继续积极推进新药开发。公司未来将继续推进新药开发，其中用于中轻度抑郁症的中药预计将与明年获批。相对于西药而言，中药为多靶点药物能逐步减轻症状，相信在治疗中轻度抑郁症方面有广阔市场。

　　投资建议：彭博预测2014E EPS 为0.18 港元，目前股价对应22 倍2014EPER， 低于行业平均。我们认为公司主力产品将维持较快增长，与国药集团的合作将导致公司获得更多政府和经费层面帮助，并购议价能力也将提升，估值还有提升空间。

　　风险提示：i）中药降价；ii）中药材价格超预期上涨；iii）医药行业超预期调控