佐力药业:产品属性良好,持续成长可期

　　近日,我们调研了佐力药业,与公司管理层就公司经营状况和行业发展态势进行了交流:

　　乌灵产品属性较好,省外拓展值得期待:公司主营产品为乌灵参发酵系列产品,公司是目前国内唯一掌握该生产技术的生产企业,在乌灵发酵菌粉的基础上开发了三个独家品种,分别为乌灵胶囊(轻中度心理障碍)、以及新产品灵泽片(前列腺增生)、灵莲花(更年期综合症),其中乌灵胶囊贡献了绝大部分收入,灵泽片和灵莲花尚处于市场开拓期。乌灵胶囊作为国家医保乙类品种,主要用于轻中度心理障碍(失眠、焦虑和抑郁状态),临床可单独使用缓解轻中度症状,此外也可与西药联合使用,以增强疗效和减轻副作用,具有较广阔的市场潜力。2012年公司乌灵胶囊实现收入约3.3亿元,在推广科室方面,目前公司对该品种科室定位为全科室用药,其中神经科、精神科和中医科占比约50%左右,在消化科、皮肤科、耳鼻喉科、心内科等其他科室也有一定拓展(公司希望通过学术推广活动使得其他科室医生协助发现在非精神/神经科就诊但出现失眠、抑郁和焦虑症状的患者);在销售地区分布方面,我们估算2012年公司乌灵胶囊在浙江地区收入超过1亿元,在较高基数上仍能保持15%左右的稳健增长(其中大约3000-4000万是基层医疗机构,1500万左右是药店渠道),此外,北京、上海和广东等经济发达地区销售额也较为可观。目前来看该品种销售仍以浙江省内和北京、上海市场为主,其他地区尚有较大的拓展空间,今年公司也成立了招商部门,重点拓展自营队伍尚未覆盖的市场,由公司在浙江省内的市场规模外推,如果省外拓展顺利,我们预计乌灵胶囊远期有望成为业内的重磅大品种,未来增长值得期待。

　　紧抓基药增补,拓展基层市场:公司乌灵胶囊进入了浙江省和上海市上一轮的基药增补目录,今年新进入广东省基药增补目录,在基药招标陆续启动的大背景下,公司2014年在上述省份存在基药放量的可能性。总体来说,我们认为乌灵胶囊作为独家品种,通过积极争取进入各省基药增补目录,未来也有望受益于基药占比提升的政策红利,在巩固现有市场的同时,进一部拓展基层市场,为公司带来新的收入增量,从而驱动该品种在较高基数上保持稳健的较快增长。

　　营销工作稳扎稳打,自营招商两条腿走路:在产品营销方面,今年公司新成立了招商部门重点拓展自营队伍尚未覆盖的市场,由于招商部门成立时间较短,营销效果短期尚未体现,但由于招商部门和自营队伍之间建立了一定的良性竞争和资源互补关系,对公司营销工作有望起到一定的促进作用;在推广渠道方面,由于患者主动就诊和购药意识不强、产品品牌知名度不足、靠大规模广告投入拉动OTC销售风险高等原因,目前OTC渠道并非公司推广重点,在资源投入上,公司会采取稳步推进的经营策略,根据自身情况适度投资相关资源,以保证产品在中长期内取得稳健增长。

　　盈利预测:我们认为公司作为唯一掌握乌灵菌粉发酵技术的生产企业,拥有乌灵胶囊、灵泽片、灵莲花三个独家品种,具有较强的品种资源属性,是公司最大的看点;主打产品乌灵胶囊未来通过省外拓展和争取进入更多省份基药增补目录有望在较高基数上保持稳健的较快增长,新产品灵泽片和灵莲花度过市场培育期后也有望成为公司新的业绩增长点;总体来说,公司品种资源禀赋,经营稳健,在主力品种增长稳健,新产品逐步贡献业绩的情况下公司中长期内都有望保持稳健的较快增长,预估公司2013-2015年EPS分别为0.55、0.72和0.94元,未来三年有望保持25-30%左右的稳健增长,目前市值仅25亿,具有一定提升空间,估值也较为合理,维持“增持”评级。

　　风险提示:基药放量低于预期,中成药降价