康恩贝：现代植物药发展良好 加速贵州医药布局

　　2014年上半年，公司实现营业收入16.79亿元，同比增长20.72%；归属于上市公司股东的净利润2.88亿元，同比增长39.62%；扣非后归属于上市公司股东的净利润2.05亿元，同比增长45.02%；归属于上市公司股东的净资产25.27亿元，同比增长6.73%；基本每股收益0.36元。

　　1、重点打造现代植物药，产品销售持续增长。公司目前有17个主要制剂产品、2个化药原料药以及1个银杏提取物产品，其中制剂产品收入占比80%。各项主要产品均取得了较好的增长，化药产品中，乙酰半胱氨酸收入增长80%，必坦(坦洛新胶囊)增长35%，阿乐欣也有恢复性增长。公司银杏叶提取物产品供不应求，但受产能限制，收入增长43%。化药原料药大观霉素和硫酸阿米卡星也增长良好。现代植物药和中药产品中，肠炎宁系列产品收入继续保持20%以上增速，天保宁增长近20%，去年销售突破亿元的汉防己甲素继续增长30%；龙金通淋胶囊增速提升达到58%，今年有望争取销售过亿元；麝香通心滴丸虽受不利因素影响未达销售目标，但在上海市场销售增量明显，收入增速也达到50%以上；现代植物药营业收入10.38亿元，同比增长25.6%，占全部营业收入的比重从去年同期的59.4%提升到61.8%，落实了公司重点打造现代植物药产品线的经营思路，预计未来公司的现代植物药领域产品将继续保持增长态势。

　　2、三系营销平台逐步整合搭建，保障销售增长。公司计划用三年的时间对原有营销体系进行整合，以构建起新的营销平台：创新药(面向中高端，如麝香通心滴丸等新药推广)＋基药(省会、县市等二三甲医药)＋OTC三系营销平台。公司整个营销人员3000人左右，原有的近十个销售平台分步进入实质性整合阶段。对麝香通心滴丸这类具有“三独”特点和相对价格优势的新产品及原尚未开发上规模的部分品种市场推广，将积极采用“自身队伍＋区域代理＋终端合作”的混合模式，公司未来会加强与优良的代理商的合作，实现从“租船”到“买船”的整合。通过未来三年自身运营、销售等方面的改善，公司争取能进入制药行业第一梯队。今年上半年公司按不同终端模式对几大品牌、品类和产品进行系统归类和规划，建立和完善相对应的决策、管理、执行体系，以加快构建以中低端和基层医疗终端为主要市场的营销体系。这项整合是解决康恩贝[-0.12% 资金 研报]营销体系平台多、小、散问题的重要举措。同时在品牌营销中实行品牌线“深度分销”及“连锁签约”齐头并进，推进共创模式，完善营销考核利益导向机制等，这些举措共同促进了大部分主要品种销售增长。

　　3、并购拜特意义深远。公司于今年4月达成了以现金9.945亿元收购贵州拜特制药有限公司51%股权的交易，并于今年5月份实现并表。拜特制药核心产品丹参川芎嗪注射液符合现代植物药特点，在国内心脑血管疾病治疗用药市场中已位列前10位，按终端价格计年销售额超过20亿元，弥补了公司没有5亿元以上重磅大品种的欠缺。公司新收购控股的贵州拜特制药公司主导产品丹参川芎嗪注射液，上半年销售虽然受到1-2月新GMP认证影响，但上半年拜特制药仍实现营业收入2.75亿元，净利润1.57亿元，其中5-6月份合并报表期内营业收入1.05亿元，为公司贡献净利润3474.71万元，预计下半年仍将保持增长态势。

　　拜特制药拥有较为成熟的、覆盖全国并实行深度管理的处方药招商代理网络体系，这也会减轻营销平台整合对公司未来业绩可能带来的波动影响；同时借助拜特原有的销售网络，也将促进公司原有产品销售业务的拓展，特别是现有的部分潜力产品销量获得更进一步的提升，实现拜特制药的特色优势营销体系与康恩贝拥有的品牌优势和丰富的产品资源优势[1.34%]互补。

　　同时公司拟出资4.5亿元人民币成立全资子公司贵州康恩贝医药发展有限公司，进一步打造贵州省的医药产业投资运营平台，有利于进一步发挥优势，借助收购贵州拜特的成功经验，以此为突破，加快该公司在贵州省医药产业领域的开拓与整合发展。未来不排除公司继续在心脑血管、消化道等与原有产品线基础较好的领域进一步开展并购的可能。

　　4、加强研发，为公司发展提供后续支持。在药品前期研究领域，公司参股的四川辉阳公司和远东超级试验室公司的超级干扰素临床研究进展顺利，辉阳公司对乙肝治疗的新药已经开始三期临床试验；同时远东试验室超级干扰素用于癌症治疗的新药研究已在新加坡开展一期临床，情况较为顺利，为二期临床的开展打下了良好基础；同时也开展了在美国的以重组高效复合干扰素用于癌症治疗的临床试验申报有关前期工作。公司和美国AFP公司合资成立贝罗康生物技术公司开展的肝癌治疗性疫苗项目也在按规划进行有关的临床前研究工作。在制剂研究领域，公司上半年新获泮托拉唑钠肠溶胶囊、泮托拉唑钠肠溶片2项注册批件；新药、仿制药共计30个品种在CDE评审中心审评，包括11个创新药19个仿制药；新提交药品注册受理5项；进行临床研究中的项目3项，并已启动黄莪胶囊、麝香通心滴丸四期临床研究。公司主要生产线的新版GMP改造认证也基本已经完成。这些举措都为公司持续的长远发展打下了良好的基础。

　　5、盈利预测。考虑到收购贵州拜特对公司整体盈利能力的提升，我们上调对公司的盈利预测至2014-2016年EPS分别为0.75、0.92和1.10元，净利润增速分别为45.8%、21.9%和20.6%，目前股价对应PE分别为22、18和15倍。看好公司长远发展，给予公司“增持”评级。

　　6、风险提示：1)新药推广不达预期风险；2)营销平台整合效果不达预期风险；3)并购整合不达预期风险。