同仁堂：OTC行业龙头 受益于药价放开和国企改革

　　公司近况

　　近日，我们与同仁堂管理层进行了沟通交流，更新观点如下。

　　评论

　　OTC 行业龙头，受益于低价药目录。由于近年基药扩容，OTC 产品在零售终端的销售受到较大的冲击，由于受制于价格管制和中药材涨价，品牌药、高质量药品的利润空间反而被压缩，终端拦截现象严重，OTC 行业出现劣币逐良币的现象。随着未来低价药提价的落实，OTC 品牌药可以实现更高溢价，行业有望复苏。同仁堂品牌价值突出，品种丰富(800 多个文号)，定价能力强，将受益于行业变革。

　　子公司稳健成长，科技公司阿胶产能释放。同仁堂科技的唐山阿胶基地产能已投放，从500 万块扩充至1250 万块，公司的阿胶产品相对于东阿阿胶折价50%以上，(1298 元/500 克vs 1980 元/500 克)，我们认为未来科技公司有望进一步抢占份额，预计2015年阿胶产品的增速在30%以上。同仁堂国药自制产品逐渐丰富，安宫牛黄丸产能未完全释放且还有提价可能，破壁灵芝孢子粉的大陆销售增长快速，公司于14 年3 季度投放了一系列新产品，且于14 年4 季度香港养生中心已开业。

　　随着国企改革推进，营销体系和管理机制有望进一步改善。2014年8 月北京市公布《关于全面深化市属国资国企改革意见》，医药行业作为竞争性行业，未来有望最先放开。若机制理顺，随着16年大兴基地产能释放和营销改善，公司有望加速发展。

　　估值建议

　　我们维持2014/2015 年EPS 预期分别为0.57 元/0.68 元，给出2016 年EPS 预期为0.82 元，同比增长15%/18%/20%，对应P/E 为40X/34X/28X.公司是传统中药第一大品牌，品种、品牌潜能尚未激发，随着体制改善、产能释放，未来发展有望加速。建议以“高收益现金＋ 看涨期权”的逻辑进行配臵.维持“推荐”评级，上调目标至30 元(原23 元，上调幅度30%)，对应2015年44 倍P/E.

　　风险

　　产能投放低于预期，中药材价格上涨，零售药店增速放缓。