中国中药：团队整合后带来了利润率的提升

　　公司2014年上半年销售收入和利润强劲增长，主要因为上年10月收购的同济堂业绩亮丽。公司还在不断加强在医院渠道的渗透，力图推动新旧产品同时增长。另外，公司还将继续受益于销售团队整合后带来的协同效应。基于2015年20倍的市盈率，我们将目标价由4.6港元提升至4.8港元。

　　2014年上半年销售收入和利润强劲增长

　　公司销售收入同比增长144.3%为人民币12.6亿元，同时，净利润同比增长199.5%为人民币1.89亿港元。2013年10月收购的同济堂的业绩在2014年上半年全面并入公司财务报表，而同济堂亮丽的业绩也推动了公司的高速增长。按可比口径估计，公司的销售收入自然增长约为20%，净利润的自然增长约为38%。

　　同济堂业绩亮丽

　　同济堂药业公司及其附属公司在2014年上半年的销售收入为人民币7.09亿元，分部溢利为人民币1.97亿元。其5个核心基药独家产品仙灵骨葆胶囊(片)、颈舒颗粒、润燥止痒胶囊、枣仁安神胶囊、风湿骨痛胶囊的销售收入分别为人民币4.37亿元、人民币0.89亿元、人民币0.71亿元、人民币0.27亿元、人民币0.25亿元。然而，受到销售策略调整的影响，公司原有产品仅同比增长4.2%为人民币5.3亿元。

　　销售团队的整合推动了利润率的提升

　　截止2014年6月，公司有约3500名销售人员。其中，68.6%的销售人员主要开拓和维护大、中型城市的二级以上的医院和基层卫生医疗机构。另外，31.4%的销售人员主要开拓和维护OTC 渠道。销售团队整合后带来了营销费用较收入比率的下降。同济堂的产品主要在医药渠道推广，毛利率相对较高。公司目前也在积极加强原有产品的学术推广力度，加大这些产品在医院渠道的渗透率。

　　财务预测调整

　　基于2014年上半年的业绩，我们将2014年至2016年毛利率的假设调整为60%-62%(上一份报告：64%-66%).另外，我们也将销售费用较收入比率调整为32%-30.5%(上一份报告：约38%).公司原有产品的销售收入增长较慢，因此我们将销售收入略微调低：2014年为人民币28亿元、2015年为人民币33亿元、2016年为人民币39亿元。另外，受益于较低的销售费用较收入比率，我们调升了净利润的预计：2014年为人民币3.92亿元、2015年为人民币4.82亿元2016年为人民币5.89亿元。