科伦药业：期间费用拖累当期业绩

        事件：

        近日，科伦药业公告2013年三季报，报告期内实现营业收入49.29亿元，同比增长13.22%，实现归属母公司净利润8.49亿元，同比增长10.69%，扣非后净利润7.98亿元，同比增长12.57%，实现每股收益1.77元。

        点评：

        公司业绩略低于我们此前的预期。

        单季度收入增速小幅放缓，硫红一期工程转固。报告期内公司实现营业收入49.29亿元，同比增长13.22%，其中第三季度单季实现营业收入15.68亿元，同比增长9.74%，单季度收入增长有所放缓（Q1-Q3单季度收入增速分别为10.59%、17.05%、9.74%）。分具体业务来看，我们预计核心品种直立式软袋增长20%左右，玻瓶受包材升级的替代增长有所下滑，塑瓶则保持相对平稳增长；此外伊犁川宁硫红一期工程项目完工转固，预计四季度有望贡献部分收入增量，根据健康网数据显示，2013年10月22日硫氰酸红霉素最新价格约310-330元/kg，价格基本达到盈亏平衡线附近，大部分小厂已经停产，公司依靠成本优势报价还低于行业龙头宁夏启元，我们认为公司中长期有望依靠成本优势占据较大市场份额，但短期内尚难以对业绩有实质性贡献。总体来说，我们认为大输液行业竞争激烈，行业整体增长不快，公司作为行业龙头随着基数的增高增速放缓也属情理之中，预计后续仍将保持较为平稳的增长。

        毛利率趋于稳定，期间费用率高企拖累利润增速。报告期内公司综合业务毛利率为45.85%，在中报高基数的基础上继续提升0.65个百分点，但单季度毛利率环比小幅下滑（Q1-Q3单季度毛利率分别为42.81%、47.23%、47.04%），预计主要是由于硫红一期工程转固导致相应折旧增加所致；期间费用方面，报告期内公司发生销售费用6.27亿元，同比增长18.66%，快于收入增长水平，发生管理费用5.27亿元，同比大幅增长43.62%，主要是由于研发投入较大所致（前三季度研发费用2.40亿元，同比大幅增长88%）；发生财务费用1.11亿元，同比大幅增长93.43%，主要是由于银行贷款、发行公司债、中期票据增加财务利息支出所致。我们认为受硫红一期工程转固折旧增加，营销费用和研发费用投入力度加大、贷款导致财务费用高企等多因素的影响，导致公司单季度利润增速放缓（Q3单季度归属母公司净利润仅增长3.12%），预计短期业绩增长仍可能受到上述因素的制约面临一定压力。其他财务指标方面，报告期内公司发生应收账款20.67亿元，同比增长18.28%，略快于收入增速，但仍属于合理水平，现金流方面，前三季度公司经营性净现金流约8.20亿元，同比大幅增长166.57%，主要是由于应付账款大幅增加所致，总体来说公司经营性净现金流与净利润水平较为匹配，显示公司盈利质量较好。

        研究员：项军