同仁堂：具备稀缺资源属性

　　收入和净利润稳定增长，毛利率水平小幅提升：自2010年以来，公司经营上的变化很显着，单季度收入和利润基本超越20%，本期运营状况良好，销售费用率下降0.7个百分点，毛利率小幅提升，利润增速超过收入增速。母公司是公司王牌产品聚集地，毛利率46.18%，维持稳定，略高于综合毛利率。

　　存货价值继续增长，“细料库”贵重药材价值大：公司存货价值33.21亿，比去年同期增长10%。中药材中的许多贵重药材如野山参、鹿茸、麝香、羚羊角等统称为“细料”，“细料库”是同仁堂核心价值的重要体现，均以原材料的形式记录在存货中，公司存货资产占总资产的比例高达33%，剔除现金，存货占资产比高达54%。随着公司规模的持续扩大，公司存货账目价值也在迅速增长，一方面体现巨大的市场价值，另一方面也能够部分抵御中药材价格波动。

　　王牌产品销售势头良好：明星产品安宫牛黄丸经过去年的大幅提价，盈利能力有所上升，销售依然旺盛，现款现货回款能力强；二线品种增速较快，产品细化营销具有一定的成效。

　　公司经营稳健，品牌价值无法言喻：公司整体经营稳健，工业板块是公司品牌价值的核心体现，王牌产品也是同仁堂的镇店之宝，经过一定的营销改革，网络逐步下沉到终端，渠道的控制力正在加强；商业板块凭借强大的品牌力，收入实现了快速增长，公司未来将继续增开零售药店，扩大品牌和品种的知名度。

　　投资建议

　　公司是具有持续经营、发展空间巨大的百年老店，品牌与品种的价值显着，具备稀缺资源的属性，我们看好公司品牌中药的价值延续，预测公司2013-2015年EPS为0.547元、0.673元和0.820元，同比增长25%、23%和22%，维持“增持”投资评级。