片仔癀：业绩触底 2015有望迎来发展新篇章

　　投资要点

　　事件：近日，片仔癀公布了其2014年业绩快报，报告期内公司实现营业收入14.35亿元，同比增长2.79%，当期实现归属上市公司股东净利润4.40亿元，同比增长2.31%(扣除出售金融资产收益4600万元，同比预计下滑9%左右)，EPS2.73元。

　　点评：公司当期业绩基本符合我们的预期。

　　片仔癀系列产品预计有所下滑，2015触底回升概率高：公司公告其当期药品业务业绩有所下滑，我们预计公司最主要的利润来源片仔癀系列产品(锭剂、胶囊等)销量出现了一定程度的下滑(三季报代表片仔癀系列产品销售的母公司销售收入为5.63亿元，同比下滑11.96%，我们预计Q4情况虽有所好转但尚不足以扭转片仔癀系列产品全年小幅下滑的态势)，分市场而言，我们预计片仔癀国内销售在高端消费市场整体环境遇冷的情况下依然保持了平稳运行微幅增长的态势，而外销则因为东南亚一带经济形势影响需求量及部分竞品阶段性冲击出现下滑。我们认为，过去的一年中公司片仔癀产品在提价幅度放缓(仅在2014年1月份外销每粒提价3美元)和高端消费市场疲弱的情况下遭遇双重考验，业绩已经触底。展望2015年，公司主营业务触底反弹重拾较快增速的概率较高。一方面，经过前期的渠道消化和提价放缓，公司产品具备了适时温和提价的能力，在贵细药材持续提价的大背景下，片仔癀未来仍具备每年10%甚至更高的提价幅度的能力。另一方面，公司通过前期增加药材战略储备以及推广人工养麝，也具备使得片仔癀适当放量的能力，这些都为2015年公司业绩加速成长奠定了良好的基础。

　　大健康战略继续执行，对外合作展现积极信号：报告期内，公司化妆品等衍生品业绩依然保持了大幅增长。除化妆品外，公司也在积极拓展以保健食品为代表的多种衍生产品，目前公司已经开通了一号店的电商旗舰店及片仔癀健康食品微信公众号，“孢姑三宝”系列饼干以及其他具有漳州地方特色的保健食品\中药保健品也正在陆续上市，体现了新一任管理层逐步清晰化的大健康战略决策。而在对外合作方面，公司也正在展示积极信号，此前公司公告与银之杰下属子公司北京亿美软通成立合资公司，其中公司出资900万元，占比45%；亿美软通出资860万元，占比43%；合资公司的管理团队出资240万元，占比12%。我们认为此举一方面反映了公司积极布局发展O2O大健康产业平台及电子商务的决心，二则也将有利于公司对渠道和高端客户的掌握(通过O2O发展会员，增强高端客户粘性)，同时将此前的部分渠道利润内臵化，第三此举使得公司在子公司层面实现了管理层的股权激励。考虑片仔癀本身具有强大的品牌力和产品力，其各个子公司也均具有一定特色或在地资源(如药妆、保健食品、医药商业等等)，未来如果公司能够在各业务板块陆续推行适当的激励制度，充分发挥在地优势，则公司的长期市值空间依然十分值得期待。

　　盈利预测：我们认为公司产品属性优秀，定价能力突出，片仔癀锭剂在经历了2014年的困难时期后已经见底，2015年有望迎来量价齐升，在衍生品业务方面，除继续保持快速增长的化妆品业务外，保健食品、电子商务、医药商业等方面也都存在加速及变化的可能性，新管理层到任后在子公司层面推进的对外合作与股权激励也值得关注。我们预计公司2014-2016年EPS分别为2.73、3.42、4.41元，对应估值为34、27、21倍，公司业绩触底反弹将是大概率事件，后续型业务推进也值得期待，当前估值下安全边际较高，我们维持对公司的“增持”评价，建议积极关注。