黄益平：如何让国际投资者对人民币有信心？

        如果我们只看中国的经济权重和经济规模，那么中国在国际储备体系中的比重的确可以高达10%～12%。但是随着我们把国际资本市场的开放程度、金融市场的深度、经济自由度等指标也加进去，人民币在国际储备体系中可以占到的比重大概只有2%左右。

        在谈人民币国际化之前，首先要搞清楚货币国际化是什么意思，就是某一货币在国际市场上可以发挥计价、结算和价值储备的功能。人民币能不能走出去、最终能不能在国际市场上发挥这三个方面的作用，笔者认为，这不是只靠我们的主观意愿单方面就可以决定的，而是由国际市场决定的。但是，国际市场是根据什么来决定的？最后的功课要做在国内。

2%与12%的差距

        人民币目前在国际货币体系中处于何种位置？国际货币基金组织每个季度都会公布各国储备货币中每种货币的大致比例，数据显示，现在人民币所占的比重基本接近于零。

        抛开这个数字，人民币到底可以在国际储备体系中占有多大比重？有观点认为，因为我们是全球第二大经济体，我们的金融规模、国际贸易和国际投资规模很大，因此可以在国际储备体系中占10%～12%。但是我们研究发现，用不同的变量来解释或者预测一个国家的货币在国际储备体系中所占的比重，其决定指标也是不同的。如果我们只看中国的经济权重和经济规模，那么中国在国际储备体系中的比重的确可以高达10%～12%。但是随着我们把国际资本市场的开放程度、金融市场的深度、经济自由度等指标也加进去，人民币在国际储备体系中可以占到的比重大概只有2%左右。

        这就表明，虽然我们的经济规模足够大，但是质量却不够好，克服2%到12%的这样一个差距，把相对更加现实的2%提高到我们所希望的12%，是我们要做的功课。

人民币国际化需要做好三件事

        我们对国际上各类货币的国际化进程做了很多具体分析，发现比较有效的国际化的进程大概由三方面策略构成。

        第一，你必须要让国际市场有机会使用你的货币。这就意味着你的市场是开放的，你的经济规模足够大，要跟国际发生各种各样贸易投资联系，这样其他国家才有可能使用你的货币。现在国际上之所以对人民币有需求，就是因为我国的贸易和投资增长非常快，对于很多周边国家来说，中国是它们最重要的经济伙伴。不过在这里我需要强调的是，经济规模并不是货币国际化进程中最重要的决定因素。我们都知道，瑞士法郎是一种很重要的国际货币，但是瑞士的经济在国际经济中所占的比重却微乎其微。所以，并不是这个国家没有经济规模就一定不能成为国际货币，同样，即使有了经济规模，这个国家的货币也未必会成为国际货币。在一战前，虽然美国的经济规模已经超过了当时经济规模位列世界第二到第五这4个国家的总和，但那时全球的主要储备货币却是英镑而非美元。

        虽然经济规模不能完全决定该国货币是否国际化，但是对于中国来说，人民币要想走好国际化这条路，必须要保持我们的经济可持续增长。毕竟只有当我们的经济规模越来越大、和世界其他国家的经济交流越来越多，国际上对人民币的使用需求才会越来越高。

        第二，要让外国机构和外国个人有机会、有意愿去使用人民币。要做到这一点，我们就必须把资本项目放开，否则如果别人攥着人民币却没机会使用，这样的人民币国际化是走不远的。前段时间香港在搞人民币离岸市场，我们发现大家对人民币需求忽高忽低，升值的时候全都要，贬值的时候全都躲，这说明大家只是把人民币作为一个简单的增值产品放在了银行存款账户里，这样的国际化是不可持续的。我们不但要让他持有人民币，还要给他可以用人民币去投资的机会。无论是离岸市场还是在岸市场，人民币的金融市场都要放开，而且要有足够的深度。

        日本在上世纪八九十年代一直推日元国际化，日元在国际储备体系中所占的比重最高曾达到过9%，现在之所以又回到3%以下，其中一个很重要的原因就是日本的资本市场并不是一个很开放的市场，尽管日本的金融市场规模比较大，但是流动性却很低，并没有给外国投资者太多的机会。虽然日本的债券市场在国际上数一数二，但是大家都会持有到期才会还手，换手率很低。对于投资者来说，持有这种货币不但要有地方可以去投资，而且他的投资还必须容易退出，退不出来的投资是没有任何吸引力的。所以我们想要做到让手持人民币的国际投资者有地可投，就必须放开资本项目，把金融市场发展起来。

        第三，人民币国际化之路只有上面两条策略还远远不够，我们如果希望更多的人去持有人民币，就必须要让他们从根本上对我们的制度有信心。一个高风险国家所能吸引来的投资者不会是长期投资者，大家之所以会去非洲这类高风险国家投资，就是因为他们追求的是短期回报。为什么大家愿意把外汇储备放在美国？一是因为美国市场大、流通性充足；二是因为大家对美国的增长潜力、创新能力有信心，对美国的制度稳定性有信心。对于中国来说，我们不光要保持可持续的经济规模，开放市场，更重要的是要让我们的总体制度能够给国际投资者提供长期持有这个货币的信心。

        如何让国际投资者对人民币有信心？笔者认为，可以从三个方面去考虑。首先，中央银行的货币政策决策要比较透明，让国际投资者觉得这是一个可以预测、可以信任的货币政策决策。其次，要有一个很好的法律法制环境，让大家敢于把钱投到我们的金融市场来。最后，不可避免地会涉及到国家的政治体制改革。一个国家的经济能不能长期稳定，除了经济制度的支撑之外，肯定还会涉及到政策方面的改革。

国际上需要但并不看好人民币

        我认为，现在推动人民币国际化有很远的路可以走。中国经济保持着高速增长，我们在世界各地都可以看到大家对人民币的需求，但是这个需求并不是因为他们看好中国经济或者是人民币，而是因为全球金融危机发生以后，大家对全球国际货币体系产生了怀疑，对美元的前景产生了怀疑。当然大家对美元的看法其实也在不断变化，2008年金融危机发生时，大家都觉得美元的好日子到头了，美元将会自此走上一条不可逆转的下坡路，但是现在回过头来看，大家还是把更多的钱放在美国市场。为什么尽管大家觉得美元有问题，还是把钱放在美国市场？因为放眼世界，没有一个货币能更好地替代美元。原来大家觉得欧元有希望，现在短期内来看欧元还不可能取代美元。

        我认为，如果按照前面讲述的三个方面框架来操作，未来人民币在国际货币体系当中的比重是会出现不断上升的。但是如果要问人民币在哪一天可以取代美元，或者成为主要的国际储备货币？我觉得短期内难度还是比较大的。我并不是说美国市场是一个不可克服的市场，但是人民币如果成为一个最主要的国际货币，这将是国际历史上一个很重要的例外，毕竟从目前的状况来看，世界上最主要的国际货币基本上都是发达经济体的货币。如果中国在今后十年、二十年能发展出一个最主要的国际货币，那就意味着在二战以后的历史上将会出现第一个新兴市场货币在国际货币体系当中发挥很重大作用。

        人民币有没有希望取代美元？当然有希望！但这可能是相对长期改革的过程。目前整个国际货币体系、国际经济体系都在发生着变化，这对于全世界来说都是一个全新的研究课题。（黄益平 作者系北京大学国家发展研究院副院长、金融学教授；中国经济周刊记者刘砚青据其在北京大学“人民币国际化之路”研讨会的发言和采访整理）