三七降价缓解成本压力 3家医药企业持续受益

　　在现代中成药中，三七是多种治疗心血管病的基本原材料。如血塞通胶囊、注射用血栓通、三七通舒胶囊、复方丹参片、云南白药、复方丹参滴丸等药品都要用到它。

　　《每日经济新闻》记者了解到，在三七价格暴涨期间，相关中药类上市公司承受了巨大的成本压力，导致公司毛利率极大地降低。不少药厂都停产了不少药物。记者特别注意到，由于前期受到药材涨价的影响，一些有实力的厂家都开始布局自己的三七种植基地，云南白药(000538，收盘价51.11元)、昆明制药、天士力(600535，收盘价41.14元)和白云山(600332，收盘价27.19元)等都有自己的种植基地。

　　如今，三七价格不断下跌，相关公司的成本也缓解不少。记者查阅最新的上市药企业绩报告发现，三七降价驱动不少药企业绩增长。比较典型的有中恒集团、昆明制药、华神集团等中药企业。

　　三七价格波动对中恒集团的影响很大。中报显示，公司剥离地产业务后，制药行业在营收中占比为93.61%，血栓通系列在制药行业中营收占比为89.15%。公司主打品种注射用血栓通上半年主营收入15.98亿元，较去年同期增长约30%。

　　记者从中恒集团证券部的工作人员处了解到，公司每年的三七需求在600吨左右，一般库存在半年左右(300吨)，去年采购的三七(统货)平均价格在每公斤500元左右，而且公司现在采用的是随价格波动进行采购，减小价格对公司的影响。今年价格下跌在70%左右，可以为公司节约成本在1亿元左右。三七价格下跌对公司的财务体现有所滞后。

　　记者查阅公司2013年年报，公司的三七供应商主要是云南特安呐三七产业股份有限公司和文山华信三七股份有限公司，合计采购金额为5亿元。随着三七价格的暴跌，预计未来血栓通对公司的利润贡献仍将保持上升趋势。

　　《每日经济新闻》记者了解到，公司血栓通属于基药独家剂型，推广优势明显。上半年样本医院增长15%左右，其增长点主要在基层市场，预计下半年销量可能会持续增长。

　　某券商医药行业分析师告诉记者，华神集团的三七通舒胶囊是公司目前净利润的主要来源，三七价格的暴跌，使得公司成本降低，三七通舒胶囊毛利率提升了6%左右。

　　华神集团中报显示，公司中药产业销售同比增长32.31%，主要产品三七通舒胶囊原材料价格同比下降，中药产业盈利水平得到提升，成为公司上半年净利润的主要来源。三七通舒胶囊在2013年的收入已超过2亿元，2009年到2013年的复合增长率为36.73%。此外，上述券商分析师告诉记者，为了应对三七价格的波动，公司在攀西地区进行的是小面积试种三七，尚未形成规模化种植。

　　三七降价对昆明制药的影响也一样，长江证券分析师刘舒畅在研报中透露，昆明制药血塞通主要原料为三七，预计2014年投料的三七价格平均降幅在200元/公斤(80头三七价格已从2013年7月1000元/公斤的高点大幅下跌至目前的260元/公斤)，按照今年昆明制药约400吨的使用量计算，三七成本下降幅度大概为8000万元，贡献的税后净利润约为6648万元 (假设公司税率保持在16.9%).

　　公司旗下昆明中药厂近几年处于快速的增长过程中，随着三七的降价趋势确定，预计三七成本仍将继续下降，公司2014、2015年都将享受到三七成本的下降，昆明制药2014～2016年的内生复合增长率有望保持在30%左右的水平。
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　　昆明制药：二季度业绩好转，昆明中药厂表现抢眼

　　事件：上半年实现营业收入、净利润和扣非后净利润分别为19.53亿、1.48亿和1.29亿元，同比增长10.13%、26.89%和13.22%，EPS 为0.43元。

　　二季度业绩逐渐好转，全年稳健增长可期

　　二季度公司实现营业收入和营业利润分别为9.86亿和1.11亿元，同比增长10.82%和20.49%，环比分别增长1.91%和63.40%。二季度经营业绩逐渐好转，单季营业收入接近2013年4季度的历史最高水平(9.86亿)，单季营业利润创造了历史最高的记录，符合我们对公司二季度业绩的预判。

　　公司上半年的各项费用总体得到了合理控制，销售费用、管理费用和财务费用分别同比增长22.02%、8.23%和-62.10%。

　　公司的核心品种血塞通粉针和天眩清全年有望保持稳健的增长，公司历年在下半年的业绩表现更好，上半年EPS 达到了0.43元，全年的EPS保守估计在0.87元以上。受益于三七价格的低位运行和持续降价预期，我们预计全年公司稳健增长的态势可期。

　　子公司经营逐步改善，昆明中药厂表现抢眼

　　上半年子公司共实现净利润达4878万元。其中，昆明中药厂的营销变革初见成效，业绩表现抢眼，实现净利润2572万元，同比增长40%，全年有望实现45%以上的高速增长。昆明贝克诺顿实现净利润1607万元，同比增长24%，预计全年的增速有望超过30%。子公司金泰得受益于三七价格的下跌，实现了净利润256万元，预计全年保持盈利态势。

　　盈利预测和投资评级

　　公司核心品种的稳健增长和昆明中药厂的高增长，以及公司存在的外延并购预期，使我们继续看好公司未来成长前景。预计14-16年净利润分别为2.96亿、3.64亿和4.36亿元，分别同比增长28%、23%和20%，EPS分别为0.87元、1.07元和1.28元，给予15年30倍PE，目标价32.10元，维持“增持”评级。

　　风险提示：三七价格的大幅上涨；公司重点产品降价。
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　　中恒集团：浙江药品集中采购实施方案(征求意见稿)点评

　　近日，浙江省卫计委公布了《2014年药品集中采购(第一批)实施方案(征求意见稿)》(下称征求意见稿)，其中规定2013年浙江省配送金额前50位的品种，在基准价基础上下降5%，中药注射剂、抗菌药物在上述范围内的降幅上均多降5%。按此征求意见稿，中恒集团的血栓通可能面临10%的降价幅度。

　　投资要点：

　　由于各省之间招标价格的联动，中恒集团不会大幅降低血栓通招标价。浙江省在药品招标价格上一贯较为激进。此前，血栓通在浙江省仅有100mg规格中标，中标价格为22.63元；另外250mg规格为备案采购，价格为43元左右；两个规格价格均处于全国最低水平。若此征求意见稿最终实施，公司可能会采取用利润空间较大的150mg规格参与投标，或者放弃招标，采用备案采购等方式进行销售。

　　浙江省是血栓通重点销售区域，但占总销量比例不大。2013年，血栓通在浙江地区销售1800万支，是销量较大的省份，但由于血栓通覆盖的省份多，浙江省占总销量仅约8.5%左右。浙江省今年的销售计划为2400万支，上半年已实现了1200万支，在最悲观的情景假设里，此次浙江新政对于今年全年销售业绩影响也很小，对于未来的影响也较为有限。

　　市场对于血栓通降价已有较充分的心理准备。在此次征求意见稿出台之前，市场对于发改委下调血栓通最高零售价有着较悲观的预期，已经反映在其低估值之中，此次征求意见稿不会对预期造成太大影响。

　　此次征求意见稿打击面很大，销售金额较大的药物和(或)中药注射剂、抗菌药物的厂商都面临着很大的降价压力，将在很大程度上影响各药企及代理商的利润空间。通过众多受影响的药企及代理商对浙江省卫计委的反馈及沟通，正式的实施方案或许会比此征求意见稿较为温和。

　　风险提示：中标价格大幅下降的风险，中药注射剂行业风险。
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　　华神集团调研报告：重点打造现代中药，挖掘现有品种潜力

　　事件：近期我们调研了华神集团，就公司战略发展及业务情况进行了交流。

　　整体战略规划明确，即“积极发展医药，稳步发展钢构”。公司在2014 年业绩增长点预计主要来源仍是医药产业，且以现代中药为主要增长点。公司有望将主要品种三七通舒胶囊打造成10 亿的大品种，该品种在2013 年的收入已超过2亿，2009 年-2013 年的复合增长率为36.73%，我们预计2014 年将比2013 年有更高速的增长，未来或将其做成10 亿级别的大品种。

　　提倡营销模式创新，走精细化招商之路。1)学术推广优势明显。公司以前的管理团队是学者型的，在营销上主要用学术推广，这对处方药的销售是肯定有利的，而且目前也是其销售上的长处；2)提出营销模式创新，注重基层市场。首先是从集团层面成立营销中心，让决策更靠前线。目前公司产品主要是在三级医院销售，和大医院、大专家沟通密切，通过中心城市来辐射周边。近些年在不同的省市有进入基药增补，未来可能将覆盖到二、三级城市；3)销售模式新增精细化招商。自建的销售队伍人数约240 人，今年可能会扩大到290 人。虽然2013 年在基层市场开拓并没有出现立竿见影的效果，但已经取得了零的突破，后期效果应该会慢慢地出来。

　　大力发展现代中药，挖掘三七通舒胶囊的潜力。三七通舒胶囊是公司目前重点打造和挖潜的品种：1)作用机理明确，不像传统中药那样说不出物质构成、作用机理。目前三七通舒胶囊仍在继续学术研究，其与阿司匹林的效果相近， 有望做成植物性的阿司匹林；2)扩大产品的适应症，做产品的二次开发。比如近期立项了三七通舒胶囊治疗脑卒中的项目，这是一个对比研究，设定的是2000 例的研究，可能采取分阶段进行，逐渐做300 例、600 例、2000 例的临床，希望能够把作用机理进一步研究透彻；3)研究剂型创新。目前三七通舒系列只有胶囊剂型，正在做的有微丸剂型，正在研究的有缓释剂型，其生物吸收性更好；4)申请欧盟注册，力争实现国际化。其专利已经获得受理，但按照要求必须是在五个国家生效，才能制证，或能成为首个按照欧盟新药注册程序，在欧洲医药主流市场以药品形式注册的中药产品；5)三七通舒胶囊属于独家品种，在当前主要产品调价的背景下或有降价的可能性，但降幅可能会低于预期。

　　生物药领域主推“利卡汀”，其它后备产品即将上市。1)利卡汀目前仍处于培育阶段。利卡汀从07 年到现在离市场预期尚有差距，因为其使用条件的限制性很强，需采用订单式的生产(单抗是可以批量生产的，然后根据订单标记使用)，必须具备核素药品使用资质，我国的核医学总体发展水平还需提高，部分三甲医院不具备核素药品的使用资质；2)小放射剂量的利卡汀将打破用药制约。该类产品不需要再在核防护专业病房用药，在具备核素药品使用资质的医院的普通病房或门诊就可以使用，目前该临床试验还需要更大样本的临床数据才能完成；3)氧化低密度脂蛋白定量测定试剂盒(酶联免疫法)目前已经进入国家的收费目录，政策方面已经没有障碍，可通过招商去推广，但各个省的推广还需要时间。一旦前期政策走完，对市场前景还是比较看好，它填补了国内空白，可作为冠心病辅助检测的手段；4)冻干滴眼用重组人表皮生长因子可以用作眼角膜修复。这个品种目前处于临床再验证阶段，验证其在新工艺条件下“冻干滴眼用重组人表皮生长因子”的有效性和安全性，预计2014 年底可以临床研究完成。

　　估值分析与投资策略。我们认为公司在2014 年的营收、净利润增长预计分别为21% 、25%， 其中三七通舒胶囊仍是最主要的业绩来源，因为2013 年在基层市场建设方面已有铺垫，2014 年应该在这些地方能做得比较顺畅。估值方面预计2014-2016 年 EPS 分别为0.16 元、0.20 元、0.27 元，对应市盈率为48X 、38X 、29X ，维持增持评级。

　　风险提示： 1)产品市场推广进展或慢于预期；2)营销队伍建设或慢于预期。